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2022年優質價值股 引領美股風騷

已更新:2022年4月2日


3月中旬美國聯邦準備理事會(Fed)升息1碼,市場預估到2023年底還有11次升息機會,升息周期啟動,若是通膨回不去,利率走高,若以2004和2015年兩次升息經歷來看,現在還在追成長股是對的投資策略嗎?


通膨和利率走高時,美股的歷史告訴市場,價值股相對成長股勝出。但在台灣,投資人對價值投資之父葛拉漢和股神巴菲特耳熟能詳,但他們愛買的股票,絕對不是台灣人的菜,台灣人偏好是科技股和成長股,那種追逐股票的飆勁,但若市場來到拐點,價值投資策略用在成長股,這種組合會產生什麼效應?


繼上次po文分享新價值投資的策略,這次筆者與美國世紀投資的資深投資組合經理人彼得.哈帝(Peter Hardy)視訊,他特別分享美國世紀投資最新的市場展望、他們價值投資的獨特之處。

 

在美國,價值投資高手如雲,美國世紀投資(American Century Investments)的價值投資也是自成一格,這家同樣來自美國中西部-堪薩斯城的管理公司 ,印證價值投資專家不愛與喧嘩紐約為伍。美國世紀投資與巴菲特創辦的波克夏·海瑟威,它們所在城市堪薩斯城與Ohama,都是密蘇里河沿岸的重要城市,一種「離市不離世」的距離,讓價值投資專家更能觀察和洞悉市場。


價值投資是經典的投資策略,邁入後疫時代,企業物換星移,投資標的必須與時俱進,尤其科技和醫療的躍進,美國世紀投資在這方面著墨甚深(關鍵因素與公司沿革有關,請見連結),美股高手如雲,拓展投資視野,與巴菲特同樣來自美國中西部的美國世紀投資,值得認識的價值投資專家


否極終將泰來,2022年優質價值股出頭天。

美國成長股,過去12年來受惠於低利率和美國聯邦準備理事會(Fed)寬鬆貨幣政策的影響,一路引領風騒,表現亮麗,但隨著2021年成長股漲勢受挫,2022年市場波動加大,優質價值股表現勝出。


美國世紀投資的資深客戶投資組合經理彼得.哈帝(Peter Hardy)分析,價值股與成長股比值是過去20年來新低,在2000年科技泡沫後一度走了七、八年多頭行情,市場會看好價值股有行情,主要是景氣循環和經濟結構性改變,尤其是Fed要結束量化寬鬆政策和啟動升息,加上疫情之後,通貨膨脹持續攀高。


貨幣政策不再寬鬆和通膨上揚,是價值股相對成長股有表現的兩大關鍵因素。以過去經驗來看,今年到2024處於升息和貨幣緊縮周期,價值股在「委曲」10多年後,情勢可望逆轉,價值股不排除走個至少三年的好行情。


俄烏戰爭之外,嚴密監控受累和受惠類股。

2022年全球最大黑天鵝,就是俄羅斯出兵烏克蘭,重擊全球金融市場,國際政治瞬時萬變,彼得.哈帝指出,價值投資者無法對俄烏戰爭這種地緣政治事件,有過多揣測,「我們專注公司基本面研究為重心,確認我們觀察和投資的價值股,是否企業本質夠優質、財務夠強健、股價有吸引力、股息的合理永續性。


彼得.哈帝解釋,當然俄烏戰爭,經理人也要特別追蹤手上的投資組合,是否有受俄烏戰和美歐經濟制裁等政策的影響,以價值投資最偏好的金融產業而言,「我們手上銀行股沒有在俄國業務比重高的銀行股,例如花旗銀行,俄羅斯要求收歸外資股權時,我們未受到戰爭影響。」


至於能源類股,不少美歐首屈一指的能源公司,都在俄羅斯有投資和合資,在美俄相互經濟制裁,俄國要求外資撤出,能源股價受挫,但卻因為俄烏戰爭推升油價,經過精算後,能源股的俄國投資比重歸零計算,但油價和天然氣價格上揚,帶動能源股股價上漲,抵銷俄國資產認列歸零,戰爭影響有限。


俄烏戰爭,雖然戰爭行為受遣責,但戰火雖無情,但國防軍事費用增加,有些國防相關類股卻受惠,在ESG的前提下,慎選相關受惠類股

通膨升息,壓縮獲利,2022年將迎來更多市場的動盪。

在戰爭之外,市場更加關注的是美國通膨,以及美國聯邦準備理事會(Fed)因應通膨到底升息會有少套劇本。彼得.哈帝指出,雖然他對升息和通膨並沒有像經濟師會做推估和預測,但不管劇本有那幾套,可以確知的是升息的周期下,市場最不缺的就是波動


他指出,Fed落後殖利率曲線,現在因為通膨飆升,必須採取緊縮貨幣政策,未來一路升息路上,若經濟持續成長,Fed升息縮表將不手軟,升息勢必會造成企業舉債成本上升,壓縮企業獲利


最值得注意的是,這一波通膨上來,與過去20年最大不同,薪資上漲,房地產價格更是攀升。通膨的因子裡,油價占比不低,加上近期油價攀高,大宗物資價格輪漲,彼得.哈帝分析,這些都是季節性因素,俄烏戰爭推升油價,惟戰事緩和,油價拉回,產業供應鏈供給恢復,商品價格也可望趨緩,但薪資和房地產價格,相對油價,其僵固性高,一旦漲上去,就下不來,通膨可預見將高於央行預定目標區2%


邁入升息和高通膨,企業的體質和財務是否夠健全、撐過升息周期,彼得.哈帝強調,企業撐得過這一波升息,衝擊有多大,還需要不斷地觀察追蹤,「這些正是美國世紀投資團隊投資研究的重心,我們追蹤企業是否能挺過這一波利率和通膨攀升,這些都是動態的比較,我們要追蹤就是鎖定的企業表現是否優於同業。」


付出價格vs獲得價值

價值投資,一定要價格夠漂亮,投資才能贏在起跑點,更能因應市場波動,尤其2022年市場波動加劇,如何確確保資產的安全就相對重要,價值投資者都知道「價格是你付出,價值是你獲得」。


升息周期裡,成長股例如科技,過去股票表現很sexy,彼得.哈帝說:「sex and violence(一部北美熱門戲劇)相扮隨,成長股尤其是科技股,過去十多年來受惠低利率,一直贏得很多投資人的青睞,金融市場上更是吸金,成長股很sexy,但一碰上市場波動時,波動也是很劇烈(violent)。」


惟今年以來,成長股因為升息和通膨的擔憂,已出現明顯修正,這個修正恐怕僅是開端,若從股市大盤跌幅來看,目前僅是健康修正,還不到熊市,但市場見識到成長股的sexy和violent。市場還在調整對成長股的評價。


投資,評價是很重要,投資人願意花多少的價格買進一檔股票,是要本夢比,還是要價值,雖然這是個人的判斷和意願,但錢是辛苦賺的,大家都不樂見自己的財富縮小,彼得.哈帝指出,儘管台灣人愛追成長和科技股,但在景氣循環的拐點上,確保財富的穩健,實屬重要,尤其是高資產客戶,追求穩健獲利

價值陷阱vs便宜沒好貨

價值投資,市場普偏存在一些繆誤,例如價值投資就是挑低價股票,但低價未必一定有價值,也可能會「便宜沒好貨」。彼得.哈帝指出,美國世紀投資的價值投資有四大關鍵,第一關鍵就是要挑選優質企業做投資,在升息和通膨周期,市場動盪只會多、不會少,到底那些股票在市場動盪時能夠表現獨出,此時選擇優質公司,決定投資勝出的最大關鍵。


美國世紀投資的挑選優質公司,有一套自己獨到的物色優質企業邏輯,共有三大面向:

  1. 能夠創造持續穩健高的資本回報和有吸引力和穩健現金流,觀察指標就是有形資產的扣除利息、稅項、折舊、攤銷及重組成本前盈利(EBITDAR)和標準化的EBITDAR。

  2. 低財務槓桿,財務報表風險要低,若有舉債,債務負擔的程度,此時就可以觀察絕對和相對債務/EBITDAR數字。

  3. 營運永續性,包括可持續的競爭力,ESG納入投資研究範疇,這些優質企業要艱夠高的進入門檻。

表1-美國世紀投資的價值投資策略

資料來源:NN投資管理和美國世紀投資,美國世紀投資管理是NN(L)美國高股息基金的顧問。

一味追求低價股,很容易落入價值陷阱,避免一味追求便宜、沒有好貨,美國世紀投資的價值投資團隊最重視就是基本面研究,更重要是選擇優質公司,選出優質公司,掌握優質企業必備的五大關鍵,各為公司資本回報、創造現金流、低財務槓桿、ESG永續理念和堅固護城河。


美國世紀投資根據自家價值選股策略,挑選出來優質企業,例如全球股票市值大於五億美元公司,約有五千家之多,但若緊盯優質企業,依據價值投資的定義,一翻淘汰和挑選後,可供價值投資的優質企業縮減為550家,再從這五百多家再去建構投資組合,最終建構出基金投資組合,約有50-80家。


表2-美國世紀投資的建構投資組合過程-示意

資料來源:NN投資管理和美國世紀投資,美國世紀投資管理是NN(L)美國高股息基金的顧問。
穩定股息vs高殖利率

價值投資,除股價要漂亮,還要有配息收益。市場動盪時,股息成為投資一大安慰劑,彼得.哈帝認為,股票殖利率高點,在低利環境裡當然有吸引力,但股票殖利率並不是愈高愈好,股票殖利合理,更關鍵是配息要能穩定、持續性,最好是股息配息要有成長性


與其著迷於高殖利率,穩定配息、配息會成長才是關鍵,彼得.哈帝指出,美國世紀投資單單全球價值策略,管理資產就有547億美元,價值投資研究團隊和經理人,時時追蹤可投資範疇的企業,配發股息的穩定性和成長性都很重要,若配息頻率和配息每況愈下,經理團隊也會調整持股、剔除表現不如預期的股票。

做好下檔保護,求穩健增長。

價值投資,看重股票風險管理和下檔保護,彼得.哈帝分析,穩健投資獲利,更勝於一夕暴漲,若兩檔報酬相當的股票,一檔風險大,一檔風險小,他們篩選股票就會選擇「下檔風險小者」,投資做好下檔保護,再追求穩健增長。


成長股在過去十多年大多頭,台灣投資人手上滿手的成長股,美國升息才啟動,偏好成長股的台灣人,一碰到市場拉回,又搶進成長型資產(例如科技基金),在升息和通膨上揚,目前承接成長股,到底是搶接一把剛落下來的刀?會不會愈買愈套?目前尚難推論,惟升息才剛啟動,若美國基準利率回升到2.5-3%,過去本益比偏高的成長股,將持續遭遇逆風。


升息周期,不同資產對利率敏感,長天期債就比短天期易受利率升降影響,股市亦然,彼得.哈帝分析,成長股宛如長天期債,價值股是短天期債,時序來到升息周期,長債和成長股對利率敏感,投資已出現拐點時,投資人宜為自己手上的投資組合重新配置,適度增加價值資產是當務之急


投資Tip:台灣人愛美國科技和成長股,值得市場來到拐點,也用價值投資法不斷加碼急落下的科技股,最大考驗就是自己資金夠不夠,再來就是時間能等多久,投資耐心有多大。投資順勢而為,明知科技股今、明兩年相對承壓,與其重押和all in科技股,不如將部分資產配置到價值投資策略


(美國世紀投資看好的2022年產業類股和個股分析將另有po文,更多內容待續)


開拓視野,美股價值投資專家不必獨沽巴菲特。


James Stowers Jr.在1994年創立Stowers醫學研究中心1997年J.E. Stowers and Company更名為美國世紀投資公司,並由醫學中心控有,此股權設計就在由投資收益支持以癌症研究為重心的Stowers醫學研究中心的營運資金來源之一,從2000年以來,美國世紀投資支付醫學中心投資收益逾18億美元。或許,美國世紀投資與Stowers醫學研究中心的緊密關係,成就他們在健康醫療相關類股的價值投資,獨到之處。


美國世紀投資是NN(L)美國高股息基金的美國投資顧問,NN投資管理是歐洲投資專家,惟在非美國地區投資,例如亞股投資操作,就與台灣野村投信結盟,野村投信早年係由荷蘭資產管理公司ING(NN的前身)與彰銀合資成立,由於2008年全球金融海嘯波及歐洲,ING必須出清非歐洲地區海外投資,退出亞洲後,NN(L)系列基金仍由野村投信總代理,野村資產管理公司因為持股美國世紀投資,因緣際會,美國世紀投資成為NN(L)美國高股息基金的投資顧問


*美國世紀投資並未在台設點和獲核備基金銷售,一般媒體很難有機會與該公司投資專家做訪談,此次線上會議得以執行、取得第一手美股價值投資的資訊,主要係因為美國世紀投資是NN(L)美國高股息基金的美國投資顧問。

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