高收益債基金在台灣算是台灣人最愛的基金類型，過去大家都在比配息高低，近來基金業者的高收益債券基金也多了一些花樣。不是主順位，就是優先擔保，再就是加了資產抵押，一般高收益基金的債券平均天期4-5年，也有業者鎖定短年期，產品多樣性，投資人的選擇也變多了。
股票題材、話題多，債券總是予人平淡無奇的fu，事實上，債券也可以很多樣性，繼《虛擬實境的高收債基金》介紹投資CDS指數的高收債投資策略後，又有新款高收債基金，到底有何獨特之處？
首先，來看台灣人有多愛高收益債券基金。台灣人持有境外高收債基金在2014年11月來到新台幣1.2兆，今年2月底國人投資這類型基金規模僅剩新台幣7,919億元，儘管資產規模縮減，卻仍然是台灣人最偏好的基金類型。高收債基金類型轉向多樣性，這次反倒是台灣投信先發制人，群益和國泰投信先後在2018年4、5月陸續發行成立各自的優先順位高收益債券基金、主順位資產抵押高收益債，前者規模逾新台幣38億元，後者逾48億元。
有擔優先順位債 投資高枕無憂？
霸菱資產管理是國泰投信海外顧問，成功募集國泰主順位資產抵押高收益債基金，霸菱投顧在去年下半年引進霸菱優先順位資產抵押債券基金，並由中國信託銀行合作獨家銷售，基金才上市沒幾個月，一直榮登淨申購排行榜前20大，截至2月底，這檔境外基金的台灣人投資規模已來到新台幣63.85億元，國人持有比重近48%，離台灣人可投資上限50%，已經相當接近，據瞭解，目前已暫停申購。
台灣，人手一檔高收債基金，能夠吸引投資人注意和吸金的高收債基金，除要有不錯的配息外，最好能夠隨著經濟景氣循環可以持盈保泰。投資高收債，最怕就是企業違約，不付息或公司倒閉，尤其來到升息末段，市場最關心的就是企業在高利率下能否撐得過去，若真的撐不過去，投資債券是否有什麼抵押擔保，或債券的償債順位高低，「萬一」情況出現時，擔保和償債順位就成為救生圈，這也是國泰、群益和霸菱的債券基金得以熱賣的關鍵─有擔保和優先順位，有問題不必怕啦。
但真的有擔保、優先順位，就可以高枕無憂嗎？當然是未必，一般人買高收債基金，就是委請專家操盤，期望專家能夠看好投資組合，少踩地雷，最重要的能比市場早一步、趨吉避凶。安聯美國短年期高收益債券基金謝佳伶分析，公司債投資最重要是公司基本面和信用評等，有擔和無擔／優先或次順位，其實都已反映在信評裡。
萬一，真的有違約情事，儘管有擔保，儘管償債順位是優先的，基金每天評價（mark to market），淨值下修仍是不可避免；即使最終仍可獲賠償，應屬亡羊補牢。
殖利率曲線 定位今夕是何夕
投資還是要回歸到基本面，先從目前利率環境來看，以及殖利率走勢和可能因應對策。以圖一為例，長天期和短天期債券會隨著升息而趨平坦，尤其近年美國10年期公債殖利率已低於3月期國庫券，這種殖利率反轉現象，凸顯短收益率較高，利率風險相對較低，這也是債券專家或基金業者總是會建議，升息周期避免利率風險，以持有短天期債券為宜，短天期不一定是指名義上的，例如3個月或1年美國公債，也可以從債券存續期間，可以挑選存續期偏短者者。
圖一：殖利率曲線四種情況
過去一、兩年來，不論是全球型債券或新興債基金，專家都會建議挑選存續期間偏短者（不包括目標到期新興債基金），至於台灣人最愛的高收債券基金呢？在歷經2018年全球債市動盪，新興債投資價值浮現，但從殖利率絕對數字來看，高收債殖利率仍是高人一等，只是信用評等不如新興債。
六張圖搞懂短年期高收債
美國目前暫停升息，但不代表就會馬上降息，在債券殖利率偏向平坦，可預見長短天期美債殖利率不時會出現反轉，市場也難排除Fed會再進一步升息。高收益債券與美國同天期公債的無風險利差，相較新興債、投資級債券高，儘管在升息周期可以對抗升息帶來利率風險，又可追求經濟好有利企業營收和獲利，但如何再將利率風險降低，這就是投資的創意。
債券投資，對抗升息的利率風險，最常用的就是降低存續期間，有的降低存續期間是靠放空美國公債，有的經理人則是靠主動研究，下功夫研究公司基本面，再從債海裡挑出短年期/存續期的公司債，建構出短存續年期的高收債投資組合。
再來，用一些歷史數字來檢視短年期高收債是否表現真的有不一樣。從圖二裡，可以發現短高收過去十年的年化報酬率僅略遜全高收，表現優於新興債，再檢視年化波動率，短高收大勝全高收和新興債。
圖二：三大類高息債券近十年表現
資料來源：Bloomberg、美銀美林，分別為美銀美林美國1-3年BB-B高收益債指數、全球高收益債、新興市場美元主權債與BB-B全球擔保高收益債，美元計價，自2007/6/30至2018/12/31。
圖三顯示短高收在2006到2007年美國升息周期，表現優於全高收，至於海嘯前市場紛擾期間，短高收跌幅也相對全高收小，更遑論金融海嘯期間，其跌幅僅有全高收的一半。
圖三：短高收在利率變動和市場動盪時的表現
資料來源：Bloomberg，採美銀美林全高收指數及彭博巴克萊美國1-3年高收債總報酬美元(未避險)指數為代表，美元計價，計算期間如圖所示。
至於美國ISM動能趨緩、以及近十年兩次市場重大拉回，圖四顯示，短高收的低波動，表現優於高低信用評級的美高收，尤其是在市場重挫時，短高收的表現更是可圈可點。
圖四：美國製造業成長動能減緩時短高表現
資料來源：Bloomberg，2009/1/31~2019/1/31。美高收CCC採用H0A3 Index; 美高收BB~B採用H0A4 Index, 短高收採用Bloomberg Barclays US High Yield 1-3 Year TR Index. *動能趨緩期間指美國ISM製造業指數3個月移動平均之高點到低點之期間。
圖五這張比較利率走勢、油價和貿易戰擔憂期間主要債券的表現。這簡直是閉著眼睛就直接選擇短天期高收債投資就好，短高收在四種狀況下表現都是第一名，打敗所有主要債券類型，相當不可思議，數字會說話，雖然難以抗拒，但還是要有「過去績效不代表未來」的認知，但這些數據佐證短高收彈性不畏懼利利率彈升和國際情勢來亂。
圖五：短高收債在最近殖利率彈升和信用風險衝擊下的表現
左圖資料來源：Bloomberg、美銀美林、安聯投信整理，2013/4/30-2013/12/31，2017/8/31-2018/7/31，美10年公債殖利率分別上揚135與84基本點。右圖資料來源：Bloomberg，2014/6/30-2016/2/28，2018/1/31-2018/6/30，全高收利差分別擴大399與82基本點。美元計價，公債、投資級債、高收益債、新興債與短年期高收債係採用美銀美林全球公債、全球投資級債、全球高收益債、新興市場美元主權債與美國1-3年BB-B高收益債指數。
最後再來拉一下線圖，在全球公債、投資級債、新興債、短高收和全高收從2007年以來表現，長線來看，全高收累積報酬和年化報酬都是一等一，短高收緊追在後，再從波動度來看，短高收的波動近更勝於全球公債，年化波動率只有6.01，但不可否認，在危機時期，全球公債仍將是各類型債券表現最佳的（2007-2009）。
圖六：2007年以來主要債券類型表現和波動
資料來源：Bloomberg、美銀美林，2007/6/30-2018/12/31，美元計價，公債、投資級債、高收益債、新興債與短年期高收債係採用美銀美林全球公債、全球投資級債、全球高收益債、新興市場美元主權債與美國1-3年BB-B高收益債指數。
鎖定短年期的高收債投資策略，國際方興未艾。安聯美國收益成長投資團隊從2009年11月以來就運用「美國短年期高收益債券投資策略」，接受美國機構法人的全權委託操作，2015年12月美國Fed啟動升息時，此投資策略管理資產約13億美元，但截至2018年規模已增加到63億美元，深受法人青睞。根據他們長期觀察，短年期美高收因為存續期間較短，相對可以對抗利率風險，但又享有信用曝險，考量存續期間之到期殖利率，遠優於各類型債券（請見圖七）。
圖七：不同債券類型的升息的利率風險
資料來源：FactSet、ICE Data Services、ICE BofA Merrill Lynch、Bloomberg，2018/12/31，季資料。僅為說明用途，過去表現不保證未來結果。短年期美國高收益債券投資策略係以安聯短高收投資策略為例，並非單一基金，僅作為比較說明用途。美高收為美銀美林美高收指數(Master II)、歐高收為美銀美林歐元高收益指數、美10年公債為美銀美林美國10年公債指數、美國核心債券為巴克萊資本美國綜合債指數、全球新興高收(主權&企業債)為美銀美林全球新興高收益外部企業與政府債指數、德國10年公債為2028/7到期
短高收債投資 美歐方興未艾
這種鎖定短天期高收債投資策略，目前金管會核備的境外基金還沒有這類型基金，新加坡和香港則有安聯美國短年期高收益債券基金、路博邁短期高收債基金；美國此類型基金的選擇就多了，安聯、富達、摩根士丹利等主動式基金業者都有發行此類型基金。
台灣人愛高收債基金，趨勢也比其他市場走得快一步，中信投信在2017年元月成立台灣第一檔全球短期高收債基金，聘請法儲銀（現在更名為法盛）資產管理擔任顧問，基金投資標的鎖定全球，美國比重約51%，據瞭解，這檔基金對法人，特別是壽險法人較具吸引力。
短高收基金在境內或境外公開募集發行的檔數有限，安聯環球投資在運用「美國短年期高收益債券投資策略」為美國機構法人代操兩年後，也在美國註冊安聯美國短年期高收益基金（成立於2011年10月3日），2015年12月10日成立盧森堡註冊的安聯美國短年期高收益基金。
安聯投信此次沒有先引進境外基金，反而是直接募集發行台灣版「美國短年期高收債基金」，因為交易時差關係，復委任美國收益成長投資團隊直接投資操作，雖是第二檔鎖定短年期的高收債基金，但卻是第一檔專注美國的短年期高收債基金。
從市面上的債券基金商品來看，短年期高收債堪稱是新藍海。台灣人偏好高配息，能夠配出較高收益者，以高收債和新興債為主，新興債基金截至去年底境內外就有146檔之多，高收債基金也有上百檔，反觀短年期高收債基金，境外沒有，境內只有已成立兩年的中信全球短期高收債基金，以及即將募集發行的安聯美國短年期高收益債券基金。
圖八：台灣人偏好債券基金的市場供給需求
安聯短美高收 新支點免找進場點
投資人目前想要進場掌握收益者，心中總是很糾結，美國債市多頭已多年，加上美國升息和經濟循環現在可以進場嗎？會不會再遭遇另一個世紀金融危機？怎麼把波動控制在最小？怎麼獲得可期的收益？從過去美國短年期高收益債表現，有不錯的風險報酬、低波動提供保護性，投資人與其一直糾結、擔心進場點，不如用美短高收做為擁抱收益的新支點。
安聯投信在美國收益成長投資團隊的強力支援，此團隊的旗艦基金就是安聯收益成長基金，該基金的經理人就是此團隊負責人Douglas G. Forsyth，他們擅長質量並進的研究分析，透過獨特的信用評分系統 (Credit Scoring System)辨別公司體質，將投資聚焦較高評級公司，降低違約風險，再透過量化模組，發掘較高利差機會。
即將募集發行的美國短年期高收債基金，短年期雖是一個重點，總體投資策略的最大關鍵在降低波動，該檔基金經理人謝佳伶分析，如何降低波動，經理人在建構投資組合和檢視基金的波動時，通常有以下四個指標。
四指標檢視基金波動
指標1：索提諾比率(Sortino ratio)，此比率愈高、代表遭遇利空時更為抗跌。由於債券價格波動是影響總報酬的關鍵因素之一，所以抗跌度愈強者，因為下檔風險控制得宜，近年來逐漸成為資產管理業者在檢視投資組合時偏好使用的指標。
主要券類型的下檔保護力
資料來源：FactSet、ICE Data Services、ICE BofA Merrill Lynch、Morningstar，2009/11/1~2018/12/31。過去表現不保證未來結果。此為費用前報酬表現，尚未反映相關經理費用。短年期高收債為美銀美林1-3年BB級美國高收債指數；美國綜合債為彭博巴克萊美國綜合債指數；銀行貸款為瑞士信貸槓桿貸款指數；美國高收債為美銀美林美高收指數(Master II)；9-12個月美國公債為彭博巴克萊9-12個月美國公債指數；美國綜合債為彭博巴克萊美國綜合債券指數；1-3年美國公債為美銀美林美國1-3年公債指數。
指標2：信用評等首選BB~B及短高收。過去經驗顯示，當成長動能放緩、製造業PMI由高點下滑時期，例如2011年與2015年，短高收與較高信評高收債表現相對領先或抗跌，波動度也明顯較低。 目前全球經濟雖然動能放緩，但還是在成長軌道上，以短高收與較高信評債券參與收益機會，將有助於「保護資產」和「波動管理」。
指標3：存續期間，安聯首選存續期低於兩年的高收債，一般債券資產所遇到的利率風險，可用存續期間來衡量，存續期愈高，受到利率變化的影響程度愈高，存續期較低者，其利率敏感度相對較低。
指標4：布局產業，一般高收益債券投資往往聚焦在追求高收益機會，投資標的多屬於高景氣循環的能源企業，這些公司成長性高、波動大。若選擇低景氣循環產業裡，可預測性高、體質較佳的公司，可以降低產業淡旺季影響，債券表現相對穩健，這些產業包括居家安全及支援服務等相關族群、設備租賃、專業零售、電信服務及娛樂規劃等。
短高收與一般高收債基金的比較
台灣投資人幾乎人手一檔高收債基金後，又有2008年前車之鑑，安聯短年期美高收基金，從基金特性和過往績效，這類型基金的確有其獨特性。尤其在美國暫緩升息，經濟成長也出現放緩、目前也還沒有看到衰退跡象，鴿派的美國Fed也不至於會馬上出手降息，這類型基金在這經濟循環的關鍵時刻，的確有其市場性。
短債，不論是公債或高收債，利率走高時，可降低利率風險，但降息循環時，長天期債的甜點更高。安聯美短高收債基金，以追求收益為訴求，一旦美國啟動降息，安聯並不會改變投資策略、向長天期高收債靠攏。
美國這一波景氣循環將是歷史最長的，市場總是不缺看空美國的「烏鴉」，但美國市場資訊相對透明，又是全球最大和最多元的高收益券市場，要追求高收益機會，美國高收債市場仍是首選。愛追求收益的投資人，若手上持有不少高收債基金，除追求配息、月月來的滿足感外，在這景氣混沌之際，擔心利率風險、景氣下行，高防禦性短美高收的投資策略，蠻適合在債券投資組合裡加減配置。但投資人也必須多加留意美國是否啟動降息，一旦進入降息周期，投資人就要依自己風險胃納、市場狀況調整自己的債券組合。
附註：本文的圖表資料來源安聯投信。