殖利率倒掛 法盛債券天王團隊 經濟放緩不是衰退

更新日期:2019年9月8日



最關鍵美債殖利率倒掛了,市場最擔憂的事終於在3月22日發生了,美國10年期公債殖利率與3個月美國國庫券由正轉負,美股-道瓊指數當天重挫460點,市場又開始擔憂美國經濟將陷入衰退。

其實,這問題從去年以來,一直都是媒體和華爾街最愛辯論的話題,但看總體經濟「吃飯(做投資)」的專家卻有不同看法。美國債券天王有二,一是西岸葛洛斯,一是東岸丹.法斯(Dan Fuss),葛洛斯今年宣布退休,但丹.法斯目前仍堅守崗位。最近有機會與丹.法斯團隊的成員和牌友-法盛盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)資產管理公司副總裁羅利(David Rolley)聊2019年全球經濟,在此特別與大家分享丹.法斯領軍的盧米斯賽勒斯投資團隊第一手的全球債市看法。

美國全球經濟放緩不是衰退

對於市場不斷揣測的經濟衰退,羅利表示,全球經濟成長動能只是減速、放緩,儘管全球景氣降溫,但仍在擴張中,經濟成長仍維持常態以上,以製造業採購經理人指數還在50景氣榮枯線之上。就業市場普遍熱絡,美日兩國失業率下降到近15年來新低,德國也是十年新低,美國薪資加速成長,但美英日和歐元區通膨溫和,儘管美國掀起的關稅貿易戰,為經濟增長投下變數,但消費仍可支托美歐經濟成長。

美國:隨財政刺激效益減弱,美國2019、2020兩年GDP成長率將分別減緩到2.5%與1.9%。

歐元區:歐元區經濟成長2017年末觸頂後,逐漸回歸長期成長軌道,隨歐版量化寬鬆退場,政策助力將削弱,所幸政策仍寬鬆。

日本:日本2019年成長率可望維持1.0%,景氣已進入循環晚期擴張階段,而薪資成長穩健,配合加稅前搶購潮與世界盃橄欖球賽2020東京奧運登場在即,消費支撐力道充足。至於投資尚稱熱絡,但貿易戰爭已令外部需求蒙上陰影。

中國:值得多加關注的是中國製造業信心降低,從訂單、出口訂單和進口三大指數都已跌破50。國外景氣降溫、貿易衝突未解,加之早前整頓財政、取締影子銀行留下後遺症,中國經濟可謂面臨連串挑戰,不僅如此,槓桿增加、所得成長減慢亦不利消費,但兩會定調中國2019年經濟成長率是6-6.5%,並且推出減稅和刺激經濟方案,預估將提升國內生產毛額(GDP)成長率1.5個百分點,政策扶持應可避免中國景氣急凍,盧米斯賽勒斯預估中國2019年成長率將為6.1%。。

儘管總經疑慮充斥,基本面仍然強韌,今年全球信用債市重大趨勢:歐洲基本面扎實,併購案緩慢增加,資本支出則偏低。美國槓桿居高不下,所幸獲利強勁、利息保障倍數高。聯準會暫停升息、利率及油價下滑或能延長景氣週期。美國高收益違約率低檔盤旋。全球債信歷經近期震盪後,估值較為低廉,金融業表現落後,投資價值浮現,投資等級、高收益債券風險溢酬顯著提升。

10年期美債殖利率年底彈升到3%

全球經濟成長動能減弱已持續一年多,羅利表示,全球央行和各國政府不約而同提出刺激措施因應經濟放緩。全球經濟衰退,沒有近在眼前。另外,聯邦準備理事會(Fed)鮑威爾轉趨鴿派,改以經濟數據為決策依歸,放慢升息步伐,債券價格全年將處於區間盤整,美國10年期公債殖利率目前約在2.7%,價格合理,預估未來在2.75-3.25%區間盤整,年底時預估在3%,係因經濟下半年可望回穩、通膨回溫。歐債價格偏貴,應該是空頭市場。信用債同樣是區間整理,必須妥善管理存續期間與信用曝險

2019管理貨幣部位深具挑戰

債券投資,今年價格波動有限,羅利認為,匯率將是最大變數和挑戰,歐元區經濟不佳,義大利更有衰退的風險,加上歐元和美元利差大,資金流向美元,歐元看弱。日圓也將走弱,日圓升貶不在基本面,關鍵在市場投資氛圍,樂觀時大家借日圓投資海外做套利交易,只有在市場恐慌和重挫,市場波動提高時,資金回流日本才會升值,日圓升貶端視資金避險需求。目前比較看好貨幣以亞洲和產油國或原物料相關國家的貨幣。

羅利分析,去年市場對油價過度悲觀,油價問題不在需求,而是供給,只要產油國組織(OPEC)能有紀律供應,今年油價可望回穩,這將有利油產國貨幣,例如挪威、哥倫比亞與俄羅斯等國貨幣。另外,電動車對於銅與鋰的需求大,有利原物料生產國智利。

巴西金改革是關鍵

至於巴西,近來股匯債三市都很牛,羅利分析,巴西當地貨幣債殖利率高,即使扣除匯率避險成本,還是市場數一數二高,非常有吸引力,加上經濟已觸底回升,任何債券基金經理人都想投資巴西債,巴西近來牛氣沖天,但巴西有一個結構性問題,巴西的政府稅收跟OECD一樣多,但其退休金占GDP比重12%,比OECD的8%還高,在巴西不必成為富人,巴西退休就可以活得像富人。

巴西必須做年金改革,但這改革從1997年就一直在倡議,但屢戰屢敗,外資的人都被傷透了,羅利分析,若此次改革成功,國會立法通過,將為巴西債市打了強心針,有助吸引外資、巴西里拉也看漲。從歷史經驗來看,巴西只有危機出現才會做改革,若此次又功虧一簣,巴西的債信評等恐怕會被調降,以他管理債券基金大約有9%比重配置在巴西債,但貨幣避險做了5%,巴西部位就僅有4%。

亞洲貨幣行情多多

羅利看好亞洲貨幣,但對於人民幣匯價,完全是一種信心問題,也是中國政府可以充分操控,市場相信中國經濟成長,人民幣就走強,今年中國政府操管很不錯,市場預期中國經濟能夠在掌控中,人民幣匯率會在1美元兌6.5到7人民幣之間整理,預估年底挺多在6.5-6.7上下,人民幣若有任何風險,首推美中貿易談判。

他說:「從美加墨新貿易協定的經驗,談判過程有太多不確定性,主控權都在美國白宮,不確定性的確令債券投資人束手無措,我們預期中美會達成川普預期的協議,但萬一糾紛再起,人民幣會先受創,這是中國保護自己產業的必要手段,但美股也會受傷。」

至於其他新興貨幣,羅利認為,亞洲貨幣一樣要波段操作。印尼盾雖然看好,但元月來已漲多,拉回時再承接。

印度不論是貨幣或債券,仍有待更明確時間再進場,一來是巴基斯坦的衝突,二來是大選即將到來,三是央行新任總裁,羅利分析說:「財政背景令我們比較擔心,加上前兩任央行總裁掛冠求去,令市場擔憂央行獨立性和貨幣政策。」另外,印度政府打算發行綠色債券(Green Bond),印度計畫仿中國成立境外點心債,打算做印度Masala(香料)Bond,後續發展仍待觀察。

整體來看,債券天王丹.法斯投資團隊還列舉出,2019年投資需要留意主要風險及影響因素如下:

一、美國政策: 主要係對中國貿易戰爭升溫,但汽車關稅亦是風險

二、英國脫歐: 3/29大限將到,能否達成協議? 三、地緣政治風險: 中東/伊朗問題和中、美較勁。 四、聯準會政策: 利率接近「中性水準」,緊縮過度或不足的可能性不相上下。

五、‧歐洲: 義大利預算、法國示威、歐洲議會選舉、德拉吉繼任人選。 六、石油: 價格回升屬利多,但續弱或突然竄高將有害。

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