2018年伺機買進長天期美歐公債─債券基金投資的眉角(上)

2018年伺機買進長天期美歐公債─債券基金投資的眉角(上)



華爾街不時喊空債券,但什麼事也沒有發生?尤其,2017年上半年,美債殖利率碰上升息,不僅沒有彈升,還在下探,2018年債券空頭真的要來了嗎?

做為基金業者、身為債券基金經理人,甚至債券型基金投資人,只要是買方就完全沒有立場喊債市空頭來了,因為大家都需要長抱債券、賺取收益。

安聯投資專家日前訪台展望2018年全球債市,竟喊出可買進長天期美歐公債,怪怪不是美歐先啟動升息、還要縮表,抱長債不是有違常情和跟自己過不去嗎?

抱著懷疑心態,再去檢視一下2017年債市表現,蠻跌破市場眼鏡, 截至11月底的債券基金表現,以美元計算,看對貨幣就賺到了,歐元走強,大漲11-12%,帶動歐元相關類型債券基金表現,扣除匯率因素,有些歐債基金表現也不俗,2017年是歐洲債券一吐過去五、六年的怨氣,那2018年?在這裡與大家分享最近訪談專家的看法。

在分享專家看法同時,也想與大家介紹一些債券投資的眉角,方便未來大家可以自行做研究,或是瞭解為何有些財金新聞為何總是如此報導債市。債券基金投資,大家都忙著先研究配息率高低,配息率高低雖然很重要,但這是「知而後則行」的階段,但邁入這階段段前,就先要「知其所以然」。

知債市的所以然,就像氣象專家要觀天氣一樣,首先要掌握經濟景氣,不僅金融界專家要如此研究,各國央行亦然,這也是每次美國聯邦準備理事會(Fed)決定基準利率高低時,也都會提供Fed對美國經濟景氣的預測,歐洲如此,台灣也一樣。

觀察經濟景氣,必看指標有國內生產毛額(GDP)成長率、通貨膨脹(特別是核心CPI-剔除易有短期波動的能源和物價兩大因子)、就業率、薪資成長率等,並從這些數據,找出目前所處的景氣循環之所在。以2008年金融海嘯以來,美國經濟為例,2008和09年重挫後,一路經濟逐步復甦,華爾街不時也會透過報章媒體傳達景氣已來到末升段的言論,路博邁這張美國過去66年來經濟景氣循環圖,是蠻有意思的。

儘管市場一直說2009年以來,美國經濟復甦擴是最長的,但從路博邁這張圖來看,1990到2000年才是美國經濟擴張時期最久的,長達120個月,這一段期間美國GDP成長超過40%,至於累積成長幅度最大的則是1960到1970那段長達106個月的擴張期,美國GDP成長近55%。回到21世紀,這一波美國經濟擴張雖已有98個月了,但GDP上升不到20%,也就是經濟增長力道不夠強勁。


美國經濟成長不帶勁,通貨膨脹一直上不來,一直是Fed欲解開經濟謎底,雖然美國官方還沒有確認,但愈來愈多經濟學家和分析師的看法,將經濟成長動能放緩,歸因於高齡人口快速成長。下面這張野村投信製作的全球人口老化趨勢,明白點出2015-2030這15年期間裡,已開發國家老年人的消費已是全球九大族群之首,占比是19%,還高於中國15-59歲的消費群占比18%,人口老化,生產力自然不若年青時期,人在曾經濟山海難為水之後,生活改採減法,消費力也自然轉弱。


人口老化,消費力放緩,生產力下降,更有趣的是科技大突破,人工智慧和機器人廣泛運用,這些科技突破看似是在彌補人口老化和少子化,生產力不足,但科技恐怕也會形成一種價格性破壞,從正面解讀,通膨可以保持在低檔。

這觀察不是筆者獨有,安聯環球投資固定收益團隊執行副總裁湯列宸(Brian Tomlinson)近來訪台給投資人展望2018年債市時,也提出相同論點,他的說法是:「人口結構與破壞性創新科技,將持續為通膨帶來結構性的壓抑。」

儘管市場三不五時都要賭通貨膨脹會上來,但從大趨勢來看,通膨要上來,恐怕是偶爾發生,大部分的時間通膨都將維持在低檔。安聯投信這張全球通膨趨勢來看,儘管近期通膨開始有上升,但與2008年金融海嘯之前,近十年來,通膨在0以下機會比海嘯之前多。通膨難以大幅揚升之際,這也是市場預期,央行緩步升息的一大關鍵。


在主要四大工業國家(下圖左,安聯投信整理)裡,美國基準利率水準是相對最高的,日本利率一直零以下,歐洲央行也是維持在零、按兵不動,目前只有英國尾隨美國、啟動升息。儘管升息已啟動,美國縮表2018年也要開始實施,投資在全球債市資金約有100兆美元之多,大家都對通貨膨脹到來嚴陣以待,偏偏通膨不僅沒有大幅揚升,連新興市場的通膨也開始下滑,儘管全球負利率沒有2016年上半年嚴重,但仍有不少資金依舊飽受負利率之苦,百兆美元債券投資人都在覓尋更好的收益(下圖右,NN IP整理)。


經濟成長力道緩,通貨膨脹也低,這是債市的現況,未來半載、一年大概也脫離不了這情況,但仍有部分債市供需結構要特別留意,債券投資首先要盯的就是債市大莊家─各國央行動作,又以美國Fed為馬首示瞻,2018年Fed有那些動作會左右美國債市或全球資金流向

儘管全球央行升息動作預期不會太急太快,路博邁指出,央行延續溫和政策態度,令市場忘了天下沒有不散的宴席。

野村投信指出,Fed搶救美國經濟2008年以來資產負債表膨脹3.5兆美元,相當GDP的17.1%,但目前公布縮表計畫,係未來五年僅減少1兆美元,相當美國GDP的5%。

原本市場擔憂Fed縮表恐重挫金融市場信心,惟根據紐約聯邦儲蓄銀行持有之國庫券部位(統計截至2017/9/20),加上來自Fed和美國財政部的贖回不再轉入投資之預估金額,法國農業信貸銀行、路博邁推估,每月到期贖回國庫券和房貸抵押證券(MBS)各為60-40億美元規模,時間也拉長到2020年,路博邁固定收益投資組合經理人格洛辛格(Adam Grotzinger)說:「美國聯準會緩慢縮表。」以下面圖表所列,縮減幅度儘量分散到未來三年,明年和後年上半年幅度略高。


不少買方(特別是債券投資比重大的基金業者)大都認為,這個縮表幅度是美國債券市場可以消化胃納,未必會為美國債市帶來淒風苦雨。

除了美國聯準會動見觀瞻以外,其他主要三大經濟體央行動作,也是市場重要觀察焦點,謹提供安聯投信的預測和推估,提供大家參考。值得留意,一般升息周期下,市場不偏好長天期公債,惟安聯投信反而看好美國長天期債公債,主要關鍵就在美國通膨溫和,在市場多半反映升息預期,在長天期公債殖利率反彈到相對高點時,安聯則伺機承接長天期債券,靜待殖利率下探,根據安聯推估,30年期殖利率下滑1%,債券價格上漲20%。歐洲也處於低通膨,加上升息恐落在2019年第二季,安聯也是偏好德國長天期公債。

2018年四大經濟體貨幣政策


綜合以上各家看法,簡單整理成熟國家公債市場看法如下:

一、美國經濟成長擴張期,從歷史紀錄來看,目前未必是最長的,2018年若再延續,經濟成長力道相對過去力道相對薄弱。

二、全球依然還在覓尋通膨來源,但在兩大結構因素下,低通膨恐怕是一種常態。

三、市場對升息反映,一向是買在謠言起、賣在事實出(buy the rumor, sell the fact/news),美國升息和縮表的消息已在市場預期。

四、多位專家大都以美國10年期公債殖利率彈升到3%,做情境模擬測試,這也是安聯主張殖利率彈升到3%就可以進場承接。

五、台灣人對歐債關注度比較少,歐元區貨幣寬鬆狀態還有一年好光景,惟宜留意歐元升貶幅度,因為押對寶,匯市竟然賺得比債市還多。

六、至於2017年台灣人搶進最多的新興市場債券,各家都看好新興市場,有興趣者可以參考【2018選新興債市就對? 你必須掌握四個投資要點】。

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