Carmignac聖.喬治:葉倫困境 升息不歸路

Carmignac聖.喬治:葉倫困境 升息不歸路



Fundlover點評:好久沒有聽到好總經分析,法國凱敏雅克(Carmignac)資產管理董事總經理聖.喬治(Didier Saint-Georges)的總經觀點,絕對不能錯過!

對台灣投資人,Carmignac是一家全新的基金公司,雖然旗下基金還未正式登台,但近來與台灣互動頻繁,還接受投信暨投顧公會邀請出席「2016年國際資產管理論壇」,展望全球投資市場與Carmignac的操作策略。

聖.喬治對市場有獨到和精闢的觀察,一直是國際財金媒體競相邀約的對象(請見連結),以下是我們的專欄作家對他在台北發表市場展望所做的報導。

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過去一年以來,市場空頭力道不弱,一直有大師高喊七年一輪迴的空頭到來,的確市場也出現七年以來罕見的大幅修正,基金業者一向不愛多說空頭,但法國凱敏雅克(Carmignac)資產管理董事總經理聖.喬治(Didier Saint-Georges)卻坦誠表示,2008年金融海嘯和2011年歐債危機,市場歷經五、六年的多頭後,從去年夏天以來,市場已進人一個新世代(New Regime),與過去最大的不同就是市場波動的加劇。

市場已邁入高波動的新紀元


全球股市已走了至少五年多頭,以200日移動均線來看,在去年6月以前,摩根士丹利資本國際(MSCI)世界指數走勢多半在200日均線之上,但去年開始跌落均線之下,到最近才又重新站上均線。聖.喬治說,從美國聯準會推出量化寬鬆(QE)以來,美股就走了一波多頭行情。美國QE退場,甚至開始升息,美股也就在高檔修正。

聖.喬治說:「從市場表現,有的指數跌幅超過兩成,從空頭的定義來看,我們現在的確是在熊市,但從日本經濟失落過去20年來看,儘管全球經濟是低成長、低利率,市場仍有賺錢的機會,重點是要做好風險控管。」

央行寬鬆貨幣政策 進退維谷

金融海嘯以來的牛市,聖喬治分析,這是央行寬鬆貨幣政策,創造高流動性推升出來的,這可從美國聯邦準備理事會(Fed)資產快速膨脹與美國標準普爾500指數的走勢亦步亦趨、一路走高,即可窺見一二,在市場一路牛市下,資產管理業也出現明顯變化,指數型(被動式)投資(ETF)快速成長,資金不斷流入;主動式操作基金,卻不斷面臨資金外流。

全球投資以美國馬首是贍,解答市場走向,聖.喬治認為,首先還是要看美國經濟景氣循環,儘管近來油價止跌回升,惟美國企業獲利衰退,股市下跌,房價不漲,財富效應消失,企業凍薪,終將影響美國消費者信心,降低消費意願和力道。美國年收入5萬美元以下者,從1999年以來薪資就不再成長,美國QE政策加惠高所得者,造成頁貧富差距擴大、消費信心差距愈加擴大。

美國貧富消費信心差距擴大


值得注意的近,來美國通膨上揚,主要是來自租金上漲,他認為,這並不是一個良好的訊號,租金上場,加上油價已觸底反彈,美國民眾可支配所得可能 因為油價和租金上漲而減少,這對仰賴內需消費(約占美國GDP的三成二)的美國經濟將不是正面的。另外,景氣不明和人口老化趨勢下,一向不愛儲蓄的美國人近年來增加儲蓄,零售消費成長相對有限。

金融海嘯七年後,Fed在2015年底宣布升息1碼,根據理論或經歷,升息代表美國經濟復甦,但當市場期待迎接2016年景氣回升時,大家等到卻是企業獲利的衰退,股市下跌,表現參差不齊的數據。

景氣未見回春 美國企業獲利下滑


聖.喬治分析,在這種脆弱經濟下,美國沒有進一步升息的必要,但美國Fed主席葉倫已陷入困境,股市房市財富效應在消退,通膨竄升,接近Fed預設的2%,美國若貿然升息,恐不利企業獲利和經濟成長,招致與70年代石油危機時相同的停滯性通貨膨漲(stagflation),但通膨的竄高卻令Fed不得不行動。

租金上揚帶動美國通膨勁揚


美國一旦升息,美元升值,又不利於企業獲利,等同於政策緊縮,對美國經濟將帶來傷害,聖.喬治指出,美國能用的工具有限,可能要靠葉倫開金口,重複向市場解釋聯準會的計畫與想法,以穩定市場情緒

升息是條不歸路

市場揣測Fed升息快則6月,慢則7月,惟6月國際有英國公投退出歐盟的大事,聖.喬治分析,儘管英國脫歐,政治衝擊較大,但作空者蠢蠢欲動,6月升息並非好時機;若升息延到公投後─7月,好不好就得看市場的解讀,以及央行的溝通和可信度。

聯準會升息步驟是且戰且走,升息後3~6個月會評估經濟情勢,再啟動新一波升息,聖.喬治指出,從數據來看,美國景氣是往下走,但為了維持聯準會的信譽和控制通膨風險,升息是一條單行道,再回頭降息的機率微乎其微,實施新一波的QE,除非再有重大災難爆發,但這對市場衝和傷害卻是難以估算。

零利率創造不穩定

聖.喬治預測,全球經濟愈來愈有日本化的趨,處於低利率、低成長和低通膨的環境,這時間要多久很難預估,但這種零(低)利率卻創造市場不穩定性、非對稱性風險,一大例證就是全球有30兆美元的債券投資是處於零利率或負利率,明明沒有通膨的顧慮,市場一旦有個風吹草動,卻創造非對稱風險,以2015年第二季初,德國10年期公債殖利率一度盤中創下0.01%,但兩個月後彈升到1%,公債投資人血流成河,投資人要小心因應這種不對稱風險,利率下檔有限,但上揚風險卻是無限大。

公債無利可圖,波動風險大,但央行釋放出龐大資金,卻沒有辦法導入實質經濟體,市場又對收益的飢渴,只好轉向信用商品,例如公司債、可轉債和抵押債權(CLO),聖.喬治指出,投資等級公司債近來也頻遭降調評級,目前美國僅有兩家發行AAA級公司債,主要是不少公司利用低利行公司債買回庫藏股或提高配息,這種借錢加惠股東作法並非信評公司樂見,日前Exonn Mobil就因此遭降評級。

風險波動「化敵為友」

高收益債券相對有利可圖,但如何管理市場風險,將波動「化敵為友」,聖.喬治指出,保現金,遇到市場下跌時,逢低加碼是很必要的戰術。Carmignac系列基金保留現金大約在一成左右,旗艦的平衡基金在2008年金融海嘯時,曾一度將現金比重拉高到三成。

市場邁入高波動的新紀元,聖.喬治表示,風險控管愈形重要,但不是不要風險,而是要愛風險、並且好好管理,將波動和風險化敵為友。在這種環境下,主動式投資操作愈形重要,也更有機會打敗被動式投資。

全球經濟,中國經濟舉足輕重,聖.喬治指出,去年下半年中國政府推出一系列的提振經濟措施,從非金融企業和房地產信用擴張占GDP比重有上來,經濟在穩步復甦,中國將是美國之外另一大經濟強權,「但我們對中國經濟也有兩種極端預測,一種是銀行授信成長過快,這種靠授信推升經濟終難持續,外資撤出和人民幣大幅貶值,不利全球經濟。另一種情境是中國一帶一路成功將中國經濟勢力延伸出去,人民幣國際化和市場自由化,過剩產能得以透過投資消化和帶動全球成長。」

中國信貸成長與GDP占比


聖.喬治認為,中國無法一直靠信貸成長推升經濟,經濟成長率無法一直持續在六、七%,終需放緩到三、四%,隨著經濟走緩,原物料行情將首當其衝,今年油價和金價上漲,並不代表其他原物料行情也會水漲船高,他就不看好鋼鐵和銅。

他認為,油價在供給有限,一旦市場有任何意外,油價就會續漲。至於金價,在負利率年代,黃金有其獨特投資價值,尤其一旦美國經濟陷入停滯性通膨,股票和債券難有好表現,黃金、地產和珠寶實質資產反倒是最佳投資標的。

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