銅價繼鐵之後 隨中國經濟放緩走軟



鐵礦的價格在2014年急速下跌,但Jeffery並不預期該價格會於近期內反彈。相對於鐵礦來說,銅的價格相對穩定,但隨著中國固定資產投資增速的放緩,銅將會是下一個下跌的基礎原物料。

市場普遍認為降息有助於緩和中國的經濟放緩,同時對原物料價格也將會是個好消息,但Jeffery認為這只是一個短期治標不治本的做法。

相較於十年前商品市場的榮景來看,中國固定資產的投資減緩,持續地改變商品市場的前景。對鐵礦價格來說,2014年是個痛苦的一年,從年初每公噸135美元,下跌到目前大約每公噸70美元的價位,該價格遠低於市場普遍估計的成本價位。眾多市場人士預期,中國境內開採成本較高的礦坑將會倒閉,並且減緩中國鐵礦需求的增速,以協助平衡目前供過於求的市場,希望能夠有助於價格的回穩。

相反的,我們認為在供過於求的房地產市場,以及經濟循環由投資轉向消費的影響下,中國目前的鋼鐵需求已到頂點,並且非常有可能會持續下跌。在目前的經濟狀況下,我們認為低成本且業務多元的礦產業者較有發展,例如澳洲必和必拓集團(BHP Billiton)。

相對於在2014年下跌50%的鐵礦價格來說,下跌13%的銅價擁有較好的支撐。如此明顯的落差在於中國房地產市場的疲弱,減少了對這兩種原物料的需求。緊縮的銅礦供給量,以及市場對於銅礦價格與銅礦企業股票的熱衷,都可以說明其價格表現與鐵礦不同的原因。但我們認為如此樂觀的看法是被誤導了,市場對於需求的樂觀可能會引發銅價在2015年的下跌。

雖然,銅礦與鐵礦的需求與中國房地產市場緊密相連,但銅礦其實是在建蓋過程的後期才會使用的原物料。由於中國房地產市場於2014年開始下滑,鐵礦會是最先開始感受市場降溫的原物料,而銅則會下一個。目前晨星所追蹤的銅礦公司中,沒有任何公司原物料交易價格呈現折價的狀況,且大部分都為溢價。

低廉的鐵礦價格對鋼鐵產業有較深的影響,鐵礦的新標準代表較低的鋼鐵價格與較平滑的成本曲線。從企業的角度來看,便宜的鋼鐵對不同產業有不同的意義。我們強烈建議企業應將競爭放在轉型成本而非投入成本,良好的終端市場佔有率是評估鋼鐵產業長期投資機會的第二要素,而此優勢正逐漸消失中。

低廉的鋼鐵價格將會為鋼鐵製造商重新定義遊戲規則。投入成本依舊是業者競爭力勝出的關鍵要素,但重要性將會相對降低。業者的轉型成本會越來越重要,擁有較低轉型成本的企業會於新的競爭領域中受益。

進一步來看,垂直整合對企業來說將會失去策略吸引力。上游廠商的佔有率往往代表較高的獲利波動幅度(固定成本/價格變動),但是其負面影響在高鋼鐵價格中並不明顯。

以上所敘述的種種,都為世界商品過度依賴中國固定資產投資抹上一層暗淡的前景。中國出人意外地於11月21日降息,這或許能對固定資產投資再度注入活水,但同時也非常有可能是弊大於利的做法。中國幾乎沒有缺乏投資,事實上,中國最大的問題在於已有過多的投資。新一輪的投資支出或許能增加GDP數字,但同時也會加速產能過剩的問題,並且惡化中國目前持續增加中的壞帳。

對抱持長期投資態度的投資人來說,應該考量北京官方不願忍受能將中國經濟帶入永續發展的經濟軌道所引發的短期陣痛,而選擇注入另一劑急就章的強心針,這樣只會讓目前混沌的狀況更加惡化。

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