莫頓:連Fed管理市場也要衍生金融工具

更新日期:2019年10月3日


諾貝爾經濟學獎得主羅伯莫頓(Robert Merton)

「財金現場系列」,是非關基金投資的文章,難得有機會與大人物、專家見面聊天,特此整理記錄,與網友們分享。


1997年諾貝爾經濟學獎得主羅伯.莫頓(Robert Merton)應UBS瑞銀集團邀請來台和台灣大學、政治大學同學作面對面學術交流。


以下整理和記錄是他在台大和接受台北媒體採訪時,回應各方提問,莫頓對於學生和媒體問題是無所不答,但他也謙虛地說,他會就個人所知儘量回答問題,但有的不是他專長,也未必會有答案。


當然他的回答,未必就是最佳答案,但絕對是學者的觀察,這是一種睿智者與市場的一場知性對話和交流吧!


以下記錄整理是主筆對莫頓來台和與大家交流的個人觀察和解讀,歡迎各方指教。

諾貝爾經濟學獎得主羅伯莫頓,現任美國麻省理工學院史隆商學院管理學院特聘教授,1997年他與Myron S. Scholes歸納Black-Scholes公式,釐定應用於對股票期權的評價,獲得諾貝爾獎肯定。莫頓研究如何正確評估期權的價值,以便在市場交易中承擔適當的風險,該方法目前被交易商和投資者廣泛使用,也促使衍生性商品市場快速發展。


莫頓是一位身體力行的學者,他在十歲時即曾買過第一張股票-Chevron Motor,在加州理工學院當博士生時,他每天早上六點半就到當地證券行,等待紐約股市開盤,他是金融經濟學裡最具影響力的研究學者之一,早年也曾參與長期資本(LTCM)、是LTCM合夥人。

衍生金融商品移轉風險,重點在善用和監管。

這次他在諾貝爾獎基金會安排走訪北亞國家,UBS力邀莫頓訪台與莘莘學子對話。他也特別就虛擬貨幣、美中貿易戰、金融科技和AI大數據等目前最流行話題發表看法,惟筆者和有些媒體朋友好奇他對衍生金融商品在市場大量運用的看法,尤其從LTCM以來到21世紀的各種各種金融危機,有些不免與衍生金融工具有關,從他的角度如何看待衍生金融商品,以及其透明化和訂價對金融機構如保險業者(採納IFR 17)的影響。


在有限時間裡,要77歲的莫頓回顧過去20年來的金融危機形成和從中汲取經驗教訓,這真的是很為難他,但他的回答很巧妙,也很有深意。他表示,首先事實就是如此,七0年代活躍的金融創新,改變美國金融體系,進而擴散到全球,顛覆全球金融體系,也帶來過去各種金融危機。他說:「創新都是要冒風險,不論是高鐵、科技或金融,重點是要如何管理創新所帶來的風險,若只擔心可能的風險,就不前進,可能錯失創新可望帶來的好處。」


他表示,任何創新都要承擔風險,若是風險值得,大家才會願意承擔,瞭解什麼是風險,做好決定─承擔有多少風險或如何降低和規避移轉。


現在,全世界沒有任何一家金融機構,包括美國聯邦準備理事會或英格蘭銀行等各國央行,沒有辦法不用衍生金融商品衍才能運作,連央行也都要用衍生金融工具來轉移風險。衍生金融商品如今如此強大,強大的工具就要小心使用,也要要合宜的管理監督,讓專業人士人妥善使用和管理,否則其可能帶來後果會今人非常痛苦*。


回顧2008金融危機形成,莫頓指出,市場上很多有關金融危機的解釋和歸因,但真正原因要針對事實和數據來做研究和解釋,最忌諱的是人云亦云,他說:「我愛媒體,也尊重媒體,媒體扮演重要的腳角色,最終我期望媒體人要檢視事實check the fact,不是一套說法說了一千遍,就代表這就是真實(truth),金融危機有各種歸因和說法,後見之明,很多歸因並不是真的,十年後我們比較知道危機形成原因,我們需要媒體要發掘和檢視事實,找出事情真相,做出對社會有意義報導,我們社會才會更好。」


*註解:LTCM當年是國際四大「對沖基金」,由華爾街債券套利高手和諾貝爾獎得主的「天才組合」 善用數學模型打造的電腦數學自動投資系統模型,主要係透過債券及衍生產品的投資組合從事套利,在1994-1997年間,LTCM業績輝煌驕人。


但隨著1997亞洲金融危機和1998年國際石油價格下滑,俄羅斯國內經濟不斷惡化,俄政府宣佈盧布貶值,國際投資人風險趨避轉加持美德公債,LTCM的押注方向相反,投資失利而瀕臨破產,華爾街大行受拖累,連美國Fed都必須出手相救。


曾在LTCM工作、目前是Tangent資本夥伴公司管理董事James Rickards是「下一波全球金融危機(The Road to Ruin)」作者,這書的第四章對LTCM成敗有深入描述,並視LTCM是2008年金融危機前的序曲,惟政府和美國金融圈未記取LTCM前車之鑑,華爾街貪婪和政府監管的寬鬆,創新衍生金融、槓桿交易和監理不給力,推波助瀾了2008年全球金融海嘯。


金融創新成功的四個前提

如火如荼發展金融科技,莫頓說:「這或許不是新的,但會帶來很大衝擊,不僅是金融,也會改變我們國家,我也相信這會深深影響我們的生活。我是位教授我可以直接用電腦在網路上直接交易轉帳,我的銀行還給我最好匯率,沒有價差,我可以直接在電腦上轉換各國不同貨幣,若不是金融科技我是無法擁有這種外匯的操作自由。」


任何創新要結為好的果,過程是很有挑戰,莫頓也對各方請他評論金融科技和數位貨幣等創新,給了一個很完整的看法,他認為任何創新會面臨四大挑戰,第一如何創造信任,人們因為有信任才會採取行動,科技本身不是信任,必須找到讓人們願意信任方法,創造使用新科技的理由。


第二是信用風險、信用評等,金融創新給人很多想像,若承諾沒有實現,是新技術出問題?或由誰負責,這些都必須釐清。


第三,創新一定會帶來風險,要做好創新和系統支援的銜接,創新本身就是與既有不相配,以高鐵為例,高鐵火車可以高速到一小時300公里,吸引大眾目光,但若沒有維護好高鐵鐵軌,支撐創新。莫頓說:「在創新的同時,也要先打好基礎架構,兩者必須搭配起來,創新才有辦法存活。


第四,主管機關與法規,好的法規是信任的一部分,他説:「不好法規,不僅會毀了創新,我們如何規範和誰制訂規範,都將關係創新是否能夠有成果,好的主管機關才是金融科技的成功關鍵之一。」


以上莫頓的回答,特此製作影音檔,不論是練英文或與智者有雲端第一手訊息,歡迎收看。


諾貝爾經濟學獎得主羅伯.莫頓(Robert Merton)談衍生金融商品和科技創新

虛擬貨幣能取代現有法定貨幣

談到虛擬貨幣,莫頓不認為虛擬貨幣,迄今只是一種私人貨幣,還不能取代現有法定貨幣,各家宣稱要發行虛擬貨幣,最終還是要取得國家法定認可,因為目前沒有任何常見通用的法定貨幣,如美元、人民幣,沒有任何政府會主動願意承諾,尤其一旦虛擬貨幣使用出問題,捅摟子了,政府會後跳出來幫忙善後。


另外,常聽到有人說虛擬貨幣是數位黃金貨幣,但不論是限量或限量意含的「黃金」,莫頓指出,重點是虛擬貨幣或加密貨幣如果根本無法如同強勢通用貨幣一樣實際可用,若有人說要拿虛擬貨幣丟掉美鈔和人民幣,他會馬上撿起來,這些法定貨幣是可以付稅、繳交公用事業和保險費,但虛擬貨幣的那價值從何而來,這才是值得思考的問題。

貿易戰後,供應鏈不再共享、各自打造。

中美貿易戰方面,莫頓認為,貿易戰總有一天會和解,只是和解是何時發生,中美是全球兩大經濟體,不會永遠呈現貿易戰的狀態,目前影響兩國經濟活動跟GDP,但最重要的是貿易戰將改變未來運用資源的方式,跟未來兩國相處的方式。


中美談判到最後不是要你死我贏,不是一方詭倒認輸,他認為,若談判要達到結果,一定是談到彼此都有所得,但相對一定也會犧牲某些部分。美中貿易戰都是為了保障自己的利益,原本供應鏈是共享的,之後會變成各自打造各自的供應鏈,資源投入是重複的,他說:「如果以後世界朝這方向走,我認為是很悲哀的,這對地球會帶來什麼衝擊,值得思考。」

投資心法2:沒有白吃的午餐,投資只有好不好價格

近年來,莫頓在各種場合演說,強調金融市場和創新金融產品如何能使全球社會變得更加富裕,但他承認有些金融工具只適合經驗豐富的投資者,若這些金融工具對投資人來說太過複雜而難以理解的話,民眾就要試著作進一步的了解,不然就是找到能了解這些金融工具的人


新金融產品雖難懂,同時莫頓也告訴同學們二個基本投資觀念。莫頓首先提到投資觀念是「天下沒有白吃的午餐」,當美國公債殖利率在2%時,如果有人告訴你投資報酬率6%無風險股票,那一定是假的。風險一定在,只是不知道而已,就跟大家看到不可思議的魔術時,不知道魔術的奧妙在哪裡一樣。不然為什麼在金融市場上最厲害的投資者和公司都在買政府公債,而不是這些號稱投資報酬率6%的無風險股票?


「看起來太美好的事,通常都不是真的」,莫頓說。此外,不一定要買知名公司或有前景的產業,而是要買在「便宜」的價位,因此,選擇投資標的,他認為「沒有好不好的公司、只有好不好的價格。」

以下謹就莫頓在台大與學生交流,根據台大教授王道一現場聽打紀錄(原文連結),摘錄如下,供網友參考。

中美競爭端視中國創新

中國還是美國未來的經濟發展孰優孰劣,莫頓首謙虛地說,他的預測未來的能力其實不太好。其實預測本來就很困難:如果在1969年人類剛剛登陸月球的時候問你,以當時比iphone更差的電腦就能登陸月球,那根據摩爾定律,電腦科技快速發展的話,五十年後人類的太空探索會怎樣?你當年顯然會以為2019年人類已經登陸火星、太空旅行成為常態。


其實這些預測並沒有發生,反映出做正確預測的困難。中國會不會繼續高速經濟成長?莫頓說他不知道,「中國會不會在世界經濟維持重要地位?我會說是。但你如果問我中國會不會成為世界經濟的領頭羊?我會說不會,因為中國還沒有在一些關鍵課題上做出重要的決定。」在中國還沒有做出這些重要決定、付出重要代價之前,中國不可能在創新、在人民幣成為儲備貨幣上超越美國。


做值得拿諾貝爾獎的研究

談到教育,莫頓分析,亞洲教育的優點是教學生記憶許多知識,但也因此放棄創造力、創新的能力。舉例來說,老師可以教學生怎麼修別人設計製造的冷氣,但當冷氣的設計改變時,學生可能不知道怎麼修了。至於如何設計、製造冷氣就更別說了。 因此,亞洲教育需要教學生怎麼回答沒有知道答案的問題,鼓勵他們去發掘、去冒險,這不是創造力,而是教學生如何「有系統地」回答「沒有系統、天馬行空」的問題(answer unstructured questions in a structured way)。


美國大學生進大學的時候認定自己想念的主修,只有10%在畢業時還抱持同樣的想法。因此,九成的人都不曉得自己想要甚麼,需要先花時間好好的學習一個領域,學會它的語言、它的技術,才能真的判斷這是不是他要的。


但這個過程並沒有白費,因為即使你最後決定轉行,這些都會成為自己的資產,可以用在下一個領域。莫頓說:「我不認為可以規劃一個『成為諾貝爾獎得主』的人生,我只知道諾貝爾獎得主有兩個共通特質:他們都很好奇,也都很喜歡他們所做的。」


1993年的諾貝爾醫學獎得主在二十歲的志向是要成為全國撞球大賽冠軍。另一位諾貝爾化學獎得主則是決定不要念大學,決定去當貨車司機,當了一年才覺得這好累、不如去大學,最後拿了化學獎。


因此,大家應該做你自己,不用怕自己跟別人不一樣。諾貝爾獎很難拿,因為是要跟所有過去的人競爭,所以這會比奧運更難(因為奧運只有跟同一年的人競爭),莫頓說:「你不應該規劃如何得諾貝爾獎,你的目標應該設定為『做值得拿諾貝爾獎的研究』,讓人覺得如果你得獎是實至名歸。這才是可以規劃、可以努力的目標。」


科技進步突破馬爾薩斯資源魔咒,機器人不能取代人類。

科技/機器/人工智慧肯定會影響人的生活,也會取代一些本來用人力的工作,正如你過去看到許多工作是用人力,但現在已經不是了。但這個問題背後真正的問題是「我會不會失去我的工作,人類會不會直接被機器取代、統治」。


莫頓答案是否定的,他說:「我在財務經濟學的得獎貢獻是發明一個可以用來進行程式交易的理論模型,可以用來取代人力。但五十年後,我還是繼續在做研究、沒有被取代,雖然不是同一個題目、不是用同樣的工具。」


他分析,科技進步會取代人力、讓一些工作消失,但它也會同時創造新的工作、讓更多(年輕)人得到機會。當然,這邊的調整並不是無痛的,政府甚至需要用失業救濟來協助工作消失的人們,但我們也要看到科技進步的另一面,也就是讓更多年輕人有發揮的機會。「人們會在邊際上做決策」,這個不會改變。


從個別的角度來看,經濟轉型不是無痛的,但從整體的角度來看,人類社會不會被CPU和硬碟取代。AI不是Artificial Intelligence,而是Automatic Information,這讓能夠駕馭大數據的人如虎添翼。(莫頓在與媒體會面時對此表達一些想法 其次是隱私爭議問題,臉書能取得越來越多的個人資訊,但使用者及外界卻未必能準確知道個資將如何被使用,或若遭到駭客入侵,將造成怎樣的情形或後果,對取得的個人資訊抱持怎樣的運用態度,擁有數據者的道德和和個人隱私權之戰。)


「長期永續的經濟成長來自科技進步」,因為唯有科技進步可以突破馬爾薩斯的資源魔咒。可是,要促進科技進步需要鼓勵創新,而這並不容易


科技創新,人力被機器人取代?機器人理財時代會來臨嗎?模頓表示,機器理專能夠運作的前提是人們相信科技,這樣他們才能取代人類。問題是人們真的完全相信科技嗎?年輕世代可能很相信科技,但像我這樣老一輩的人多半不會完全相信科技,以致我不會完全相信機器理專,表示人類理專還有飯吃。


經濟學一般講的生產函數有兩個生產要素,勞動與資本,而且兩者各自有收益。在這邊,理財建議的生產函數會有科技和信任度兩個生產要素,因此它們也各自有收益。

AI理專AI諾貝爾獎得主

AI有可能獲得諾貝爾獎嗎,莫頓開玩笑地說:「有可能,但誰來決定哪一個AI得獎呢?回到背後的問題:沒有一個諾貝爾獎得主是抱著我要得獎的心態開始的,而是從做自己有興趣的事情開始的。你最多可以設定的目標是「讓你的研究好的夠資格成為被提名人」。


莫頓認為科技本身無法信任,「如果你的腿不舒服,你問google該怎麼辦,結果google回答把它砍下來。你會照做嗎?當然不會!為什麼?因為每一個科技背後都是根據一個模型,因此都有簡化。所以,你需要選擇何時該使用哪一個模型、何時該選擇哪一種簡化,而不是完全接受這個模型。而且,建模者的動機是甚麼?如果建議「砍下來」的是人工義肢公司,你會相信這個建議嗎?」


在金融業也一樣:人們是透過透明度、透過試用來判斷理專是否可信。但科技理專非常不透明,也很難透過試用來證明其可信度,因此人類理專就很難被取代。



後記:

瑞銀深耕台灣逾30年,致力為客戶提供卓越的金融諮詢服務和解決方案。繼2015年瑞銀集團推出Nobel Perspectives(諾貝爾視角)數位平台,特邀諾貝爾經濟學獎得主Robert Merton(羅伯莫頓)訪台,分別在台灣大學與政治大學舉辦兩場趨勢論壇。探討科技之於金融產業及信任的價值,分享自身在獲頒諾貝爾經濟學獎的過程中,對於研究領域的熱忱,與超過1,000名國內青年學子面對面,展開激勵人心的交流。


瑞銀集團台灣區總經理陳允懋在活動表示,「諾貝爾經濟學家的學說解答了許多全球金融相關的大問題。他們不單是高瞻遠矚的思想家,也在互相包容的社會中樹立典範,且商業和文化都是透過他們的研究形成。我們非常興奮能有機會與他們合作。」


瑞銀投信總經理焦訢表示,「這次瑞銀資產管理把Nobel Perspectives活動帶到台灣,顯示我們對於培養本土人才的長期承諾。隨著全球科技創新與發展日新月異,台灣年輕人將面臨越來越嚴峻與獨特的挑戰。我們希望藉由論壇活動,能夠讓學生近距離掌握諾貝爾經濟學家對新金融趨勢的看法,擴大國際觀。」


瑞銀集團推出Nobel Perspectives(諾貝爾視角)數位平台,今年輪到諾貝爾獎得主到香港和台北與年輕學子論壇,瑞銀集團台灣特邀羅伯莫頓訪台,分別在台灣大學與政治大學舉辦兩場趨勢論壇,圖為台大論壇會場。

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