目標到期新興債基金 投資五大迷思

更新日期:2019年8月6日

目標到期債券基金是這兩年來台灣投信熱衷發行募集的債券基金,基金產品設計也是日新月異,不僅有基金不再與保單掛勾,還有提早退場機制。但兩年內這類型基金爆增兩千億之多,基金熱銷到連立委都要關切這類型基金有沒有周轉的問題,真的有周轉問題嗎?這類基金到底有何投資迷思,讓我們一一為你解開。

根據投信投顧公會數據顯示,截至5月底目標到期債券基金基金共有57檔基金約有235個級別,管理資產規模約新台幣2,437億元,早已越台股基金(1,592億元)和國人偏好高收債基金(1,786億元),這類型基金目前鎖定標的清一色是新興債券。


目標到期債券基金 日新月異


這類型基金在台灣熱賣,投信業者競相搶進發行,基金商品也不斷創新,今年最特別的首推瀚亞投信元月發行募集、2月成立「瀚亞三至六年目標到期新興市場債券基金」,在目前同類型基金裡是第一檔不連結保單的目標到期債券基金,也有目標訂定提早出場機制,近年來投信基金的募集除要找一家中流柢柱的保管銀行外,更要籌組一個基金銷售的協銷銀行團,據瞭解,瀚亞這檔基金就靠保管行-永豐銀行和協銷團成功募得106億元。


目標到期債券基金在美歐也很流行,瀚亞投信行銷長林長忠指出,這類型基金不僅風靡全台,海外市場也吹起目標到期基金風潮。以瀚亞投資集團為例,繼台灣成功募集有「目標訂定之提早出場」機制目標到期新興債基金之後,包括新加坡、馬來西亞及印尼等均跟進發行相關產品,此類產品總管理規模已成長為9億美元。瀚亞投信8月將再接再厲,推出第二檔進階版產品,將以傘型基金同步提供累積型與配息型選擇


根據晨星上半年基金績效表現,瀚亞三至六年目標到期新興市場債券基金第二季美元級別也繳出不俗、約3.1%績效,日前有機會與瀚亞這檔債券基金海外顧問─瑞萬通博組合經理人龔契若夫(Sergey Goncharov)聊聊天,筆者特別就這類型基金為何都瞄準新興債市,是否市場過熱、有周轉和流動性問題,請教基金操盤人。


迷思1─池溏太小? 新興債市投資機會龐大


台灣發行目標到期新興債券基金規模來到2,437億元,龔契若夫分析,全球投資人在低利環境下,四處覓尋收益,新興債市一直是大家覓尋收益最佳去處,晨星追蹤新興債券基金資產規模合計目前也只有230億美元(近新台幣七千億元),這些基金選擇投資標的鎖定就是新興債市各種投資機會。


以摩根大通JPM的新興市場債券指數(EMBIG)為例,市值約9,310億美元,其中主權債7,150億美元、公司債部分則有2,750億美元;另外,新興市場公司債多元分散債券指數(JPM CEMBI Broad) 債券市值則有9,800億美元,非美元計價新興公司債也有2,820億元,另外還有未納入EMBIG指數的兩千多億美元新興公司債,龔契諾夫指出,新興市場強勢貨幣債資產規模還蠻龐大,基金可以選擇投資標的相當豐富,更重要的是這些資產價格並不具效率,提供主動經理人很好的投資機會。

強勢貨幣計價新興債市逾2兆美元規模

迷思2─市場太熱? 新興債市成長帶動投資


台灣目標到期新興債基金投資標的皆以強勢貨幣計價新興債券,兩大新興債券指數的市值和相關資產總規模逾2兆美元,雖然此規模無法與美國既深且廣的債市規模(逾60兆)相提並論。他指出,近五年新興債市規模就成長一倍,掌握新興債的投資機會,帶動新興債券基金募集成立,供給擴大、需求增加,晨星統計新興債券基金管理規模230億美元,230億資金在追逐2兆美元強勢貨幣新興債,供給和需求應該沒有市場預期的過熱問題。


低利環境下,投資人就是愛收益,金融海嘯以前,大家投資重心都是在已開發國家,新興國家投資人也是「遠渡重洋」買美國和德國公債、公司債,但金融海嘯後已開發國家深陷低利和負利率環境下,新興債券成為創造收益的來源。


瑞萬通博資產管理研究顯示,新興市場強勢貨幣債包含主權債和公司債,風險調整後報酬佳,夏普值大於1,以2009年5月到2019年4比較美歐公債和美國公司債、主要股市與強勢貨幣新興債的風險報酬,新興債年化標準差在5-6%,惟年化報酬率均在8%上下,美國高收債以2個百分點年化報酬略微領先,新興債表現在固定收益資產裡是數一數二。


新興債之美(高殖利率、利差大、低違約率),這類型資產近來逐漸受已開發和新興國家投資人的關注,但不可否認的,新興債價格易受國際政經情勢動盪影響和流動性問題,例如中美貿易戰、美國貨幣政策走向影響,還有各國政經情勢發展和地緣政治因素定收益資產,龔契若夫表示,事實上,這些波動卻為市場創造良好投資的機會。


迷思3─新興國家愛倒債?新興債違約率過度誇大


投資債券最怕就是企業倒閉和無法如期支付債息,這就是所謂的違約率。將錢借給已開發和新興國家企業,那一區企業比較容易出現違約率,數字會說話,穆迪追蹤過去18年來新興和美國高收債的違約率,新興公司債的違約率多半時間遠低於美國高收債,新興市場公司債違約率低,甚至低於已開發國家公司債。

新興公司債和美國高收債違約率比較

儘管新興債違約率是低的,投資人還是會以歷史殷鑑,投資就一直糾結在20世紀新興國家(例如亞洲、俄羅斯、拉美)金融危機是不是會重演。


龔契若夫分析,近年來國際貨幣基金(IMF)救援新興國家的案例,新興國家若有財政危機,IMF介入神救援、或引入私募基金挹注資金,讓新興國家走出破產困境,若是新興企業有財務問題,由於發行強勢貨幣債的新興企業,在各國都是產業龍頭或國營企業,這些公司在各國都是「大到不能倒」,一旦有意外,各國政府也會出手救援、企業重整


他進一步分析,目標到期債券基金,由於投資天期限定,可能是3年、5年或6年,當然最不能碰到任何需要神救援的國家和企業,這些救援是需要時間來化解,這也是主動基金經理人必須隨時監測投資標的之基本面,研究政經大趨勢,研讀投資銀行、信評機構的研究報告,還要不時親訪各國和企業、掌握投資標的最新情況,從千絲萬縷資訊不斷找出各種潛藏風險。龔契若夫說:「若真的有疑問,就必須立刻調整投資部位,儘量避開任何可能出現違約的債券。」


迷思4─風險大? 風險報酬 投資一體兩面


數據顯示,新興公司債與美國公司債相比,同等級的新興債每桿槓比例的利差都比美國公司債大,這是投資市場上常見的一種繆論(paradox),這可從下圖新興債公司的財務桿占其稅前盈餘比例,多半是低於美國公司,但其必須付出每一槓桿比例的利差卻遠高於美國公司債,即可窺見一二。


新興公司債與美國公司債的槓桿信用利差比較

擁有十年新興債研究投資資歷的龔契若夫表示,新興債價格,一方面是投資人對其風險訂價,二方面是流動性,再來是反映其基本面,在信評一致下,新興債利差高,部分就在反映其流動性和投資人擔憂的風險。新興債利差誘人,吸引全球投資人紛紛擁入新興債市,又擔心風險和流動性,價格又打了折。風險和波動,對於專業經理人就是一種機會,市場一有風吹草動和波動,才會創造投資契機。


迷思5─流動性差? 端視基經理人操盤


投資人總是陷入這種情緒糾結─想要高報酬高收益,又擔心風險,一碰上風險,又心生恐懼要落跑。龔契若夫指出,目標到期新興債券基金就可以解決投資人這種困擾,基金由主動經理人負責,債券持有到期,不必因為一個事件而驚慌,心猿意馬,專業經理人也會主動追蹤監測,視情況隨時調整投資組合


他說:「以瑞萬通博投資的新興債的發行規模至少是5億美元,以台灣目標到期債券基金每檔新興債規模約七百萬美元,若真的有萬一,我們可以立即處理掉有問題債券,不至於有流動性問題,至於其他業者如何控管風險和流動性,我就無權代言。」


新興債市不具效率 套利好交易


瑞萬通博資產管理隸屬擁有95年歷史、瑞士掛牌上市瑞萬通博集團,集團有三大業務─投資銀行、財富管理和資產管理,集團總管理資產約2,473億瑞士法郎。瑞萬通博資產管理目前係透過總代理-瀚亞投信銷售在台灣核備11檔基金,瑞萬通博堪稱是新興市場專家,台灣人投資最多者為瑞萬通博基金是中國領導企業基金,第二名是新興東歐債券基金。


瑞萬通博在台業務另一大重心是爭取全權委託和海外顧問,瀚亞三至六年目標到期新興市場債券基金就是由瑞萬通博擔任海外顧問。


瑞萬通博看好新興債市快速成長,過去六年來建置新興債券投資團隊,管理資產累積逾51億美元規模,投資策略上採取「由上而下」和「由下而上」和質量兼具的雙重策略,從量化數據、基本面、技術面、政治、評價面為新興國家打分數,龔契若夫表示,瑞萬通博納入研究投資的標的多達五千多檔,「除篩選債券除要嚴格審視各類數據外,更重要的是我們偏好價值選債,當某債券價格下跌,慘遭投資人拋售,我們會靜待價格見底,並透過基本面研究是否有轉機,伺機介入投資。」


另外,瑞萬通博有一個獨特投資哲學─善用新興債市不效率從事套利,也就是利用債券市場的不效率性,追求更高報酬目標、較低波動性目標以及低相關性的各式機會。


龔契若舉例說,以鋼鐵公司為例,市場都偏好巴西鋼鐵業者發行公司債,但烏克蘭也有不錯鋼鐵公司,兩者信用評級相當,但烏克蘭因為地緣政治的關係,其債券價格被市場做了某種程度「懲罰」,價格比巴西同級債券低,這時我們就會研究兩者差異,若是烏克蘭鋼鐵公司基本面無疑,我們就會選擇價格承壓的烏克蘭鋼鐵公司債;另外,運用不同貨幣計價新興公司債,儘管美元計價新興公司債是主流,但也有歐元等其他非美元強勢貨幣債,規模約2,800多億美元,這從些債券也可發掘套利機會。


不要只忙著搶錢 理財教育很重要

目標到期債券基金,美歐是蠻流行的,但在台灣幾乎都是連結保單、又以強勢貨幣計價新興債市為主要投資標的,偏偏又碰上一些保險業務員不當銷售,中性投資的工具就此「蒙塵」。偏偏這類型基金發行募集期間又限定保險和銀行通路,並未針對媒體和投資人做適度的教育和溝通,造成市場出現不少負評,連立委都要在國家議事大堂提出關切。


筆者近期針對目標到期債券基金,有一些小小研究,特此拋磚引玉。至於立委關切的周轉率,這問題真的是張飛打岳飛,基金雖有周轉率這專業術語,但基金評選的專業上是期望周轉率愈低愈好。


周轉率係指基金經理人更換手上有價證券的頻率,一般都會用每月或每年來觀察其高低,周轉過高者,不免會有買賣有價證券的申購費用,自然也會墊高基金相關費用,拉高投資人必須支付的基金總費用率。依情勢調整投資組合,周轉有時又是必要的,基金周轉率高低和基金績效最好能一起合併檢視。


目標到期債券基金有周轉率問題,這問題本身就是許多小黑問號,從目標到期債券基金這類基金設計,目的就在從初始就挑選好到期天期符合目標的債券,一路持有到期,中間就是分享企業每年配息的債息,大家不要動不動買賣進出,才能降低基金動輒因應贖回必須賣券籌現,影響到基金淨值,理論上這類基金的周轉率原本就不會太高。


或許,立委想問的是前面所言的迷思3-5,擔心市場有個萬一,國家企業一旦有違約情事,這些基金手上債券好不好處理掉。立委為民發聲真的是好事,然這也凸顯一種現象:金融業者與投資人溝通不良,投資人搞不懂,業者沒有妥善回答,搞到立委要仗義執言,結果金管會和立委沒有交集、沒有答案,又丟了一個迷思給市場。


目標到期債券基金蔚為風潮,投信忙著搶募基金,也應該多多與投資人分享這類基金的理財觀念,如何觀察市場,才能避免大家誤會這類基金是低利率年代的變型「儲蓄險」「類定存」。


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