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盧米斯賽勒斯看好 低信評投級債+高信評高收債

已更新:2022年12月7日


2022年是股債雙跌的一年,債券跌幅完全與股票難分軒輊,展望2023年,法盛-盧米斯賽勒斯固定收益團隊投資組合經理人馬修‧伊根(Matthew Eagan)建議,投資要學金魚,忘記過去、勇往向前,固定收益資產在2022年市場動盪後,價值浮現,未來半年不論是投資級債或高收債,可望有正

報酬的機率有六成到九成不等。


馬修‧伊根(Matthew Eagan)表示,從利差和OAS(期權調整價差,估算持有債券相較無風險債券尤其是政府公債因為承擔風險而可獲得補償,通常是以基點來表示,1個基點是0.01%)來看,投資級債券和高收益債都有價值,他目前偏好高信用評等的高收債,以及低評級的投資級債券,因此他管理基金的投資組合就會以信用評級在BBB和BB為主力。

 

2022年全球金融市場動盪,股債雙跌,匯市美元獨強,投資要看基本面,市場常偏好引用美銀美林證券的經濟景氣循環時鐘做為參考,債市投資,尤其是固定收益資產,法盛-盧米斯賽勒斯的信用循環周期從流動性和風險胃納的兩個面向,搭配景氣周期,更能清楚掌握信用循環的債市投資方向。

Loomis Sayles信用循環和資產配置圖,掌握債券投資甜密點
資料來源:法盛-盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)。

盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)是法盛投資管理(NATIXIS Investment Managers)集團一員,美國執全球債市之牛耳,談到債券投資專家,市場熟稔的債券天王有兩位,一是前盧米斯賽勒斯副董事長暨明星經理人丹.法斯(Dan Fuss),另一位是西岸債券天王比爾.葛洛斯(Bill Gross),惟兩位天王已經退休,目前僅管理個人資產。


盧米斯賽勒斯因應丹.法斯退休早已做好接班準備,擁有逾30年研究投資經驗馬修‧伊根(Matthew Eagan),是法盛-盧米斯賽勒斯債券基金、法盛-盧米斯賽勒斯非投資等級債券基金兩檔基金的經理人之一。債市過去30多年的大多頭成就天王,天王隱退後的盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)對債市研究和投資,有其獨到專精,特別是其獨有的信用循環周期圖,以及運用大數據和統計,完整呈現不同信用循環下各種信用資產的投資回報,債市投資方向就一目了然。


法盛信用循環下主要資產投資建議和固定收益資產可能表現


從信用循環一圖,或是市場追蹤的殖利率倒掛,馬修‧伊根(Matthew Eagan)表示,全球經濟日益接近衰退,「我們目前處於『擴張到循環晚期』,央行升息,流動性縮減,風險胃納減弱,惟時間上已來到接近六點鐘的位置。」


在美國聯邦準備理事會(Fed)今年強勁升息後,馬修‧伊根(Matthew Eagan)認為,升息已接近尾聲,但再來Fed未必就會開始降息,儘管市場不時有經濟會陷入嚴重衰退的空頭論調,但他認為美國經濟儘管是衰退機率高,但這衰退是溫和的,不致像2008和2020年那種重挫。


目前盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)對美國經濟看法,預期經濟衰退的機率有45%,在景氣循環晚期出現通膨頑強的機率約有四成,Fed鷹派升息的機率只有15%。

相較盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)的公司預測,馬修‧伊根(Matthew Eagan)認為,Fed升息可望在5.25%打住,暫緩升息,但未必會隨市場預期轉向降息,若回顧歷史,現在情況與科技泡沬後那段經濟景氣(2002-2004)比較接近,經濟溫和放緩,通膨有機會下降到4%。

利率高低以通膨是問

Fed升息對抗通膨,不惜讓經濟降溫,儘管近期數據已見通膨下降的端倪,但馬修‧伊根(Matthew Eagan)分析,這一波推升通膨因素,除了以能源為首的原物料價格之外,薪資和房地產價格雙又上漲,帶動這一波高物價。



由於薪資和房價一旦上去,不易回落,這就是這一波通膨僵固性之所在,馬修‧伊根(Matthew Eagan)提醒,儘管美國升息,通膨下降,但中國一旦改變清零政策,中國經濟活動恢復,帶動原物料價格攀升,通膨又將再起,通膨居高不下,限縮全球央行的救市能力。



低失業率的經濟衰退,觀察先行指標-職缺數

值得注意,美國就業市場緊俏,目前美國失業率僅有3.5%,這與過去經濟放緩和衰退,失業會攀升大不相同,但Fed緊縮貨幣政策是否會推升失業率仍待觀察,儘管就業市場蓬勃,惟企業開出職缺數已從高點下滑,職缺數的下降速度和幅度,是觀察美國就業市場的先行指標。

信用健康指數 (CHIN) 是盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)創建,做為管理基金資產時的一項宏觀工具,這個指數係由該公司QRRA 團隊管理,結合宏觀、金融市場和政策變量來預測美國企業的健康狀況。指數越高表明企業健康狀況越好,而讀數越低表明企業健康狀況越差。


根據信用健康指數來看,在信用循環的四個周期─從衰退到修補、經濟復甦到擴張(循環晚期),從1977以來目前企業信用健康指數處儘管在擴張/循環晚期,目前企業信用健康指數,明顯優於過去同期。


依據過去幾次經濟衰退,企業違約率走高,一般違約率上升可增到2%,目前違約率低於歷史平均值,馬修‧伊根(Matthew Eagan)分析,今年以來債市動盪,不少公司債遭拋售,連能源和通訊等公司債,有些價格打到六折、七折,再從違約、損失估計值仍低,目前利差水準可以創造正溢酬和超額報酬的機率很高。

不論投資或高收債,未來半年有正報酬率機率從64-97%

投資公司債,不論是投資級債或高收債,最重要就是認識風險溢酬,專業上研判投資公司債的重要指標之一是債券OAS,中文是期權調整價差,這是用來評價債券的投資價值,其計算是將此債券與市場認定無風險債券(通常指標公債)殖利率做比較計算其利差,也就是說這利差是否可以貼補投資這檔債券,也就是承擔風險可獲得補償。


1989年以來美國投資級債券OAS變化

資料來源: Loomis Sayles, Bloomberg/Barclays, Moodys,截至2022/10/31。

馬修‧伊根(Matthew Eagan)分析盧米斯賽勒斯(Loomis Sayles)模型顯示,信用周期擴張/晚期,過去預估損失都很高,但這一次利差因為市場動盪後,利差擴大,但考量波動性和違約情事,目前選擇權調整利差,考量經濟衰退時的企業遭降低信用評等和違約損失,計算出來的OAS,風險溢酬是2018年以來最高。


但他強調,預見2023年景氣放緩,企業信評升降、信用週期性和市場波動度,此時主動式經理人功力就能見真彰,掌握基本面、發掘投資等級債券相對價值者,才能掌握債契機。


2022年債市動盪後,公司債的投資價值浮現,不少投資級債券殖利率有6-7%,馬修‧伊根(Matthew Eagan)建議,投資要學金魚(金魚記憶力短暫),忘記今年以來的虧損吧,一切要向前看,根據盧米斯賽勒斯模型研究顯示,未來半年高收債(非投資級債)的風險溢酬高,有68-97%會出現正報酬,投資級債券的機率則有64-89%。


馬修‧伊根(Matthew Eagan)目前看好公司債,以美國為主,慎選新興市場債,以美元新興債為主,產業上偏好能源。預見明年景氣放緩,公司債的信用評級愈形重要,投資級和高收債的風險溢酬誘人,嚴防企業信用周期有違約情事,偏好信用評級高的高收債(BB等級)和低評級的投資級債(BBB為主)。


他對新興市場偏好拉丁美洲的墨西哥、南韓,中國公司債,尤其是房地產,利差相當誘人,但目前仍在觀望,他管理盧米斯賽勒斯債券基金,中國比重只有0.3%,密切觀察調整中國投資評等的時機。


非投資級(高收益)債券風險溢酬─近12年三大市場動盪情況為例


投資級債券風險溢酬─近12年三大市場動盪情況為例






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