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滿手科技的投資人 最互補基金就是…

已更新:2022年12月11日


台灣人愛成長型股票,尤其是科技類股,但這一波美國升息,科技股卻也是受傷最重的資產,滿手科技和成長類型投資人,到底可以如何分散投資組合?


答案除了學股神巴菲特選擇價值型類股做長期投資之外,高通膨年代受惠的資產例如能源為首的原物料,基礎建設和公用事業務相關類股和資產,正是值得留意和分散的標的。


有關能源和原物料的分散投資,在這裡筆者推薦大家可以到「若前往兩千」這個podcast節目聽第36集,有關第四季反彈之下科技和原物料投資。至於投資人比較不熟悉的全球基礎建設投資,台灣解封、國境開放,德國數一數二資產管理業者DWS,其基礎建設股票策略共同主管暨DWS投資全球基礎建設基金經理人葛威特(Frank Greywitt)在德銀遠東投信邀請下訪台,跟台灣投資人展望2023年基礎建設投資趨勢和投資必須納入這類資產的原因。


2022年全球經濟出現與過去20年大不相同,現在市場正面臨市場的三高:利息高、通膨高與政治風險高。歷經2022年市場動盪,投資人加碼到手軟,不少人鳴金收兵,只願抱現金做定存,德銀遠東投信總經理黃釗盈(尚待主管機關核准)說:「持有現金未必是王道,現在投資人關注的標的應該是高股息、抗通膨和升息循環下能夠突圍的金融資產。」

 
高通膨年代,投資來點不一樣,基礎建設類股表現不輸全球股票,更重要是下檔有守。

2022年全球股市動盪,費半指數和那斯達克指數跌幅逾三成,美國標準普爾500指數跌幅逾16%(截至2022/12/08),不論是用道瓊全球基礎建設指數或是MSCI全球基建指數,與全球股票或美國標普500/成長/價值等指數相比,基建類股表現相對抗跌,以MSCI為例, 世界指數下跌近15%,但基建指數跌幅不到3%。若以美國標普指數公司數據來看,道瓊全球基建指數今年下跌4.29%,略遜於標普價值指數,但打敗標普500大盤、標普成長股和標普全球100指數。


全球基礎建設指數今年以來與世界和美國標普500指數比較

資料來源:MSCI和S&P,前者到2022/11/30,後者到2022/12/08,以美元計算報酬。

這是追蹤今年以來指數表現來看,專家看得更不一樣,DWS基礎建設股票策略共同主管、基金經理人葛威特(Frank Greywitt)重視的是基礎建設相關公司的財務體質,因此他看的是公司的EBIDA的成長率,尤其從2001年以來到這類公司的獲利成長與全球股票指數差異。


2001年以來,基礎建設產業的獲利成長率(以EBITDA為例,也就是尚未計入利息稅折舊和攤銷前的收益)的中位數來看,除了2020年因為疫情大爆發,全球經濟暫停以致此產業EBIDA衰退2%,其餘20年都是正成長,不受景氣榮枯的影響,尤其2002和全球金融海嘯影響,全球企業2009年的EBIDA是衰退6.3%,但基建產業仍有4.6%年增率。


值得留意的,在2003年SARS之後,全球迎來經濟復甦和原物料大漲的通膨升溫年代,基建產業的EBIDA的中位數與全球股票指數成份公司相當,有時表現更優於全球指數;另外,在Fed的寬鬆貨幣(QE)退場(2013-2014年),或升息周期末(2018-2019年),基建產業的獲利都優於全球股票指數裡的企業。


全球基礎建設與全球股票兩大指數企業的獲利表現比較-2001年以來,獲利成長的中位數

1 EBITDA 即為利息稅折舊和攤銷前收益。全球基礎建設股票 = Dow Jones Brookfield Global Infrastructure Index; 全球股票 = MSCI World Daily Index。無法保證將實現投資組合目標。 資料來源: BofA Merrill Lynch Global Quantitative Research, DWS International GmbH, Factset, Bloomberg,截至 2021年12月31日。

投資看基本面,除要看企業獲利成長率,在不景氣降臨時,股市動盪時,公司股價下檔防禦是一大觀察指標。DWS基礎建設股票策略共同主管、基金經理人葛威特(Frank Greywitt),再將基建產業與MSCI世界指數在2008年金融危機、2011年美債降級到今年的市場拋售共有16次市場下挫,比較兩項指數的表現,在這14年的16次市場拋售裡,只有三次(2013年的聯準會縮表危機、新冠疫情爆發與2020年的市場反彈)基建類股表現不如全球指數外,其他13次市場拉回時,基礎類股表現優於全球指數成份公司。


全球基建指數相較全球指數的下檔風險比較

資料來源: Morningstar,截至2022年4月30日。. ¹ 全球基礎建設股票 = Dow Jones Brookfield Global Infrastructure Index; 全球股票 = MSCI World Index。指數回報假設為所有分配進行再投資,報酬不包含費用或支出。投資人無法直接投資於指數。

葛威特(Frank Greywitt)說:「這三次是罕見時期,我們認爲未來市場將逐漸恢復正常。2020疫情爆發和市場反彈,尤其低利率為成長股飆漲「加油」,基建類股自然難以項背。

駕馭不同景氣周期,基建類股顯身手。

為何葛威特(Frank Greywitt)認為,未來市場會恢復正常,最大關鍵就是通膨和全球央行貨幣政策走向。


2022年由於通膨成長的速度,超過Fed和市場預期,實質GDP成長率下降加上聯準會激烈升息,股市表現不佳,基建類股亦然。葛威特(Frank Greywitt)展望2023年,實質GDP成長將反轉爲正,市場普遍預期,通膨將在2023年趨緩,聯準會將不再激烈升息,這有利於基建類股。

全球基建指數與全球股票指數在不同景氣周期的表現

資料截至: 2018年12月31日 (為目前最新之資料)。 資料來源: Thomson Reuters, The Conference Board, National Bureau of Economic Research (NBER)。資產類別: 全球基礎建設 = Dow Jones Brookfield Global Infrastructure Index;全球股票 = MSCI World。指數回報假設為所有分配進行再投資,報酬不包含費用或支出。投資人無法直接投資於指數。過往表現 並非未來回報的可靠指標。 鐘形曲線僅用於說明經濟週期。


葛威特(Frank Greywitt)認為,通膨未來會多少,不易預測,目前DWS看法是明年年中美國CPI可望降到4%,Fed升息可望暫止,雖然殖利率已出現倒掛,經濟有再陷入衰退風險,但從1973到2018年的全球經濟景氣循環來看,景氣衰退期,基建類股表現相對抗跌,在景氣初期和後期基建指數還打敗全球股票指數,僅有在景氣中期萬物濟漲時,基建指數略遜全球指數,但仍有兩位數(逾12%)表現。


市場預期明年年中Fed終於可以暫停升息,葛威特(Frank Greywitt)表示,貨幣政策恐怕不會馬上鬆手,在通膨相較過去高的年代,基礎建設產業是所有產業裡較能夠對抗通膨。


2023年市場仍然面對幾個風險,葛威特(Frank Greywitt)指出,這包括美國殖利率曲線倒掛持續、歐洲能源危機與去工業化,以及中國在亞洲的衝突升高等。這些風險可能將導致實質GDP成長不如預期,經濟進入較為顯著的衰退。

基礎建設資產:防禦性+抗通膨+現金流穩,人見人愛另類收益資產。

從前述的四張圖表,就可以看到基礎建設類股優於全球股票的表現。葛威特(Frank Greywitt)說:「不論對經濟前景表現樂觀或是悲觀,甚至2002年與2009年,當全球經濟出現衰退時,基礎建設公司均維持正的現金流。基礎建設類股,防禦性佳,應成爲投資組合中的一部分。」


基礎建設產業,DWS資產管理將其區分為四個領域:運輸、公用事業、能源與通訊,主要投資在包括港口、鐵路公司、天然氣輸配公司、水資源與廢棄物處理公司、天然氣管線公司與電信塔台等公司。這些公司提供服務是每個人都需要,需求比較不受景氣循環影響。


葛威特(Frank Greywitt)分析,這一類型公司提供服務的價格有相當定價能力,尤其通膨所帶來的成本依合約規定,能夠轉嫁給使用者。「對投資人來說,基礎建設公司具有抗通膨的特性與長期獲利的潛力,這也是機構法人對基建相關資產非常有興趣的闗鍵。


值得注意,基礎建設公司提供服務是每個人生活必要的需求,加上這些服務通常握有很好的合約,並受到主管機關長期的管理,收費也有合約和制式規定。全球經濟面臨高通膨時,投資最重要觀察指標之一:企業還是消費者要承擔通膨導致的成本上漲,企業的商品和服務是否有訂價能力,基礎建設類股的企業不僅能夠移轉成本給消費者,而這還是白紙黑字寫在合約、受到保護。


葛威特(Frank Greywitt)進一步分析,基礎建設公司通膨轉嫁的方式,主要分成顯性的 (explicit) 或是隱性的 (implicit)兩類。另外,還有第三種透過定期式通膨轉嫁的方式 (fixed bumps)。

所謂顯性通膨轉嫁,即根據相關的基礎建設合約和租約來轉嫁通膨效應。以收費公路的費率為例,收費公路業主或營運商的合約,通常會納入直接連結通膨的標準年度收費增幅的條款,所以他們可以在通膨上升時,調整費率以應對上升的成本。這些基礎建設公司通常能夠獲得主管機關同意,在物價上漲的一年後,漲價5~10%。


隱性通膨轉嫁,即通膨效應雖未直接反映在相關合約裡,但某些基礎建設業者如受政府管轄的公用事業公司,能夠透過協商,向主管機關申請調高費率。


DWS的基礎建設投資策略,偏好有轉嫁能力公司,不論是顯性或隱性通膨轉嫁的公司,佔整體投資組合的78%。


抗通膨護資本,投資組合要多元化,基建基金有互補性。

對於台灣投資人手上抱滿成長型基金和高科技者,預見未來高通膨年代,適度加入可與通膨共舞的基礎建設資產,避免投資組合過度集中和傾斜,更可以多元化產投資機會。尤其回顧歷史,這類資產在市場動盪和不同景氣周期下,提供下檔保護。更重要的是基礎建設投資組合的主要類股,與台灣人持有的美股/科技股和全球股票基金,大不相同,重疊性不高。

基建基金與全球股票基金前十大持股大不同-以DWS基礎建設投資策略為例

無保證任何目標實現。資料來源: DWS International GmbH 。截至2022年9月30日。 【策略機制僅供參考,不代表必然之投資,實際投資將配合市場變化動態調整】 【全球股票之統計資料僅供參考,不代表是本基金之基金績效參考指標(Benchmark)】【個股僅為舉例,無特定推薦之意圖,亦不代表基金未來之必然持股

基礎建設基金通常在配置方面與全球股票呈現較大差異。除了在運輸、公用事業、能源與通訊領域的配置上與MSCI全球股票指數有較大差異,兩者最主要的差異,這類基金沒有投資科技股、生技股、以及金融股,尤其基建類股是有現金流的企業,因此基建投資組合裡沒有尚未獲利企業,也就是所謂的本夢比公司。


10月中旬全球股市展開一波反彈,惟預見殖利率倒掛的經濟衰退的風險,股價尚未反應,葛威特(Frank Greywitt)表示,基礎建設類股相對全球股票投資組合,表現相對更穩定的,就算未來環境艱困,基礎建設仍然有機會可以提供正報酬。


2023年基建投資展望,DWS看好通訊、電網和再生能源。

若按基礎建設中各領域的展望來看,在能源基礎建設領域,DWS基礎建設投資策略目前主要關注在油氣管線。過去在正常環境下,液化天然氣的運輸能夠帶來上億美元的營收,而近期由於俄羅斯的影響,營收更是實現倍數成長。

*以上數字為投資組合中各產業相關類股配置比例,僅供說明使用,不得解釋為實際之投資組合或產業配置比例。 個別股票名稱僅用於說明之用,不得解釋為投資建議或買賣股票的邀請。配置如有更改,恕不另行通知。至2022年10月31日; 資料來源: DWS International GmbH。至於四大產業的看法係截至2022年第三季底。

在通訊領域中,DWS基礎建設投資策略主要關注位於美國的電信塔產業。在美國,隨著無線運營商積極建設 5G 網絡,電塔產業將加速成長。隨著自動駕駛的發展,對聯網、通訊與電力的要求逐漸提高,未來對通訊相關基礎建設投資的需求也將大幅提升。


Frank Greywitt葛威特(Frank Greywitt)說:「面對自動駕駛技術發展的未來,我們將會需要更多電信塔、光纖網路與電力等公用事業領域的配合。」

在疫情復甦後,運輸領域中尚有許多國家都未恢復到疫情前的水準,由於當前歐洲局勢與中國清零政策帶來的不確定性,DWS基礎建設投資策略目前為減碼運輸領域。

在公用事業領域,DWS基礎建設投資策略目前2關注再生能源方面的投資,尤其是電力輸送的領域。葛威特(Frank Greywitt)看好美國近期推出《降低通膨法案》(Inflation Reduction Act) ,獎勵企業投資新能源對抗氣候變遷,與歐洲的能源政策最大不同,美國政策對企業是友善的政策。


葛威特(Frank Greywitt)說:「《降低通膨法案》為再生能源提供稅務上的激勵誘因,然而並沒有同時懲罰傳統石化產業。美國稅務獎勵作法,傳統能源業者有誘因從事再生能源,新舊能源業者都能受惠,基礎建設也同樣受惠。」


看了這三個表格,基建基金一定要存起來

各類資產近十年平均季度表現-利率升降以美國 10 年期公債殖利率

資料來源: Bloomberg,截至 2022年6月30日。資產類別指標請見文末註1。

投資是一種理性的博弈,尤其是跟著最大莊家-美國聯準會(Fed)玩,最好是跟著莊家順手做,若跟Fed對賭的話,一定要沈得住氣和擁有/找到取之不盡用之不竭的現金流。


目前投資氛圍就是高通膨高利率,那些主要資產在美國10年期公債殖利率上升和下降時、季度表現平均都有正報酬,答案竟然不是股票和債券,卻是全球房地產和全球基礎建設兩種資產。


再從通膨Beta值和資產殖利率來看,首先:那些資產可以在通膨年代或是通膨加速時,能夠持續有表現,答案是原物料暨相關類股,以及全球基礎建設資產。這裡所謂通膨Beta值是指資產與通膨連動性,Beta值愈高代表在這環境下愈有表現。


至於殖利率來看,2016年以來全球基礎建設殖利率都高於股票和債券,全球基建平均值約3.75%,全球股票不到2.5%,全球債券殖利率還不到2%,一直到今年升息後,債券價格重挫後,債券殖利率才彈升。


全球基礎建設資產與各類資產的通膨Beta值與殖利率比一比

左上圖:加速是使用 CPI 的通膨年成長連續百分比變化所計算。資料來源: Bloomberg,資料使用區間: 2002年12月31日至2022年6月30日。資產類別指標請見文末註2。右下圖資料來源: Bloomberg; 資料使用區間: 2016年12月31日至2022年9月30日。資產類別指標請見文末註3。

21世紀以來,全球投資人幾乎沒有碰到高通膨年代,從去年市場幾乎視通膨只是暫時性,如今市場共識是低通膨低利率回不去了。


在通膨明顯較高的年代,從各種數據來看,重押成長型資產和科技股,未必是最佳策略,投資組合裡來點不一樣的,與通膨共舞必備的資產,你有房地產很多,不必舉債買房、當然最好。當然,你也可以選擇與通膨狂舞的原物料暨相關類股,但首先你要確定自己可以承受原物料價格波動。


若是沒有大錢買房地產,也不願承擔原物料價格劇烈的波動,看起來基礎建設這種資產,算是相對穩健,又有3高(高殖利率、高通膨轉嫁力和高防護力)可以因應市場動盪和迎接高通膨年代。

 

註1-資產類別: 美國房地產 = FTSE EPRA/NAREIT United States Index; 全球房地產 (排除美國) = FTSE EPRA/NAREIT Developed ex U.S. Index; 大宗商品 = Bloomberg Commodity Index; 自然資源股票 = S&P Global Natural Resources Index; 全球股票 = MSCI World Index; 全球債券 = Barclays Global Aggregate Index。指數回報假設為所有分配進行再投資,報酬不包含費用或支出。投資人無法直接投資於指數。過去的表現並不預示未來的結果。 不保證會實現預測或目標。 【指數統計資料僅供參考,不代表本基金實際報酬及未來績效保證】


註2-資產類別: 全球基礎建設 = DJ Brookfield Global Infrastructure Index; 全球房地產 = FTSE EPRA/NAREIT Developed Index; 大宗商品 = Bloomberg Commodity Index; 自然資源股票 = natural resource equities, S&P Global Natural Resources Index; 美國抗通膨債券 = Bloomberg Barclays U.S. TIPS Index; 全球股票 = MSCI World Index; 全球債券 = Bloomberg Barclays Global Aggregate Index。指數回報假設為所有分配進行再投資,報酬不包含費用或支出。投資人無法直接投資於指數。


註3-資產類別: 全球股票 = MSCI World Index; 全球債券 = Barclays Global Aggregate Index; 全球房地產 = FTSE EPRA/NAREIT Developed Index。

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