智閃阿根廷8月崩跌 安本挺進前緣債市


這張世界地圖,有多少是你曾旅遊足跡踏過的地方?那些是要標註下一次旅程必訪的?這些有顏色標註的國家,對多數人應該是蠻陌生的,但這些國家今年以來債券表現卻是拔得新興債市的鰲頭。


根據晨星統計,今年前三季的新興債基金表現,NN (L) 邊境市場債券基金和安本標準-前緣市場債券基金分別以13.74%和13.72%表現是數一數二。


看到這兩檔基金表現如此亮眼,或許有人要問什麼是前緣?什麼是邊境?其實,中文名字不同,但英文是一樣的,都是frontier markets,frontier直釋為「邊境」或「前緣」皆可,或許業者想要獨樹一格,兩家基金公司各有不同譯法,但投資上採用前緣這個字眼,令人馬上連想「效率前緣(efficient Frontier)」這投資組合常用術語,或許加入前緣市場,也有可能優化投資組合的效率前緣吧!


新興債投資今年很熱門,又有frontier markets的新選項,繼 《前進邊境國家挖寶覓鑽》一文,安本標準投資管理亞洲區業務發展部董事唐諾.安斯岱(Donald Amstad)最近訪台,有機會跟他聊起新興債市和frontier markets,安本標準新興債投資團隊今年以來表現也很令人讚佩、值得拍拍手。

2個因素安本標準7月出清阿根廷部位,躲過8月崩跌。

尤其,近來市場熱門討論的阿根廷大選可能引爆阿國債市危機,根據華爾街日報和金融時報的報導,富蘭克林坦伯頓、富達和安石集團(Ashmore Group)也慘遭滑鐵盧 ,安斯岱說:「我們7月全數清除我們在阿根廷部位,很幸運躲過8月阿根廷總統初選結果帶來金融動盪。」


筆者好奇問:「為何你們團隊能夠預知阿國債市即將出亂子?」安斯岱解釋說:「我們新興債團隊在7月時就發現,作多阿根廷是一個很擁擠的交易,加上阿根廷總統大選將屆,從政治景氣循環(political cycle),國際投資人是不會在政治混沌不明時進場的,因此我們當機立斷決定避開總統大選帶來不確定,出清阿根廷部位。」


安本標準新興債券基金的阿根廷部位變化

資料來源:安本標準投資。

安本標準持有的阿根廷債券主要集中在一種與隔夜拆款利率掛鉤的當地貨幣債(POMs),當國際貨幣基金(IMF)決定對阿根廷提供570億美元援助貸款有助阿國總統馬克里政府發行新債時,安本標準與其他外資一樣看好阿國將邁入新局,安本標準買入了阿根廷發行的歐元債券,在阿根廷持債部位一度來到4.3%。2019年第二季再度買入了短天期債,並在同年6、7月間獲利出場。


阿根廷8月初政治和金融情勢變盤之前,阿根廷的股債匯市一路狂飆,一度是全球表現最佳市場之一。市場狂飆的磁吸效應,國際資金蜂擁群聚,這也是安本標準研究隊口中所說的「作多阿國是7月最擁擠的交易」。


安本標準從國際投資人的行為和政治景氣循環,很理智地在市場高點、逢高出脫阿根廷部位,成功躲過8月以來阿國匯市和債市的崩跌。


吃燒餅那不掉芝蔴,投資難免會踩雷,但基金經理人管理是眾人資金,風險控管還是蠻重要的,尤其居高思危,如何衡觀局市做好停利停損點,在這忽多忽空的全球金融市場裡愈形重要。

今年1-9月台灣核備境內外新興債券基金表現

資料來源:晨星,績效以美元計算,統計截至2019/9/30。

在台灣擁有全系列新興資產基金者,安本標準堪稱是數一數二,股債皆有,新興固定收益基金有強勢貨幣計價的新興債、新興公司債、新興市場當地貨幣債券等基本款之外,前緣市場債券和印度債基金也是近年來新引入相當有特色的新興債基金。


但前進陌生國家旅遊,雖然網路發達今天,只要有網路,自由行很方便,但找個熟門熟路的旅行社和導遊,還是比較省心省事,投資亦然。投資可以選擇被動式ETF,也可以選擇主動式基金,前進前緣國家,挑一位值得信賴投資嚮導,安本標準新興債券團隊應是可值得信賴的。


前緣債市投資機會,筆者在上一篇文章《前進邊境國家挖寶覓鑽》已有分析,這一篇也特別提出安本標準的看法,供有興趣者參酌。

甩開前緣市場負面想像,重新認識國家潛力。

在1981 年時,當時「新興市場」都算是前緣市場,安斯岱分析,前緣市場(Frontier Markets,又譯為邊境市場)這詞在40年前就被創造出來,昔日的許多前緣市場,如今已躍升為主流投資當中的一環。


惟投資人對前緣市場的看法,還停留在昔日前緣國家、今日新興國家印象,普遍又是負面想像,尤其近來這些國家還是不時有抗議示威的暴力情事。


安斯岱指出,現在前緣市場,多半是新興市場中經濟規模較小的國家,這些國家儘管知名度、發債金額與規模,雖無法與主要新興國家如巴西、南非、俄羅斯相比,但外資佈局比重低、價值尚未過度膨脹,殖利率普遍高於主要新興國家,更重要的是這些國家持續朝改革開放的方向前進,讓投資人對這些國家長期投資更具信心,也推升了前緣市場債市投資需求。


前緣市場大多擁有豐富的天然與人力資源蘊藏,帶動當地經濟快速成長,或許有機會重演新興市場過往崛起的歷史。安斯岱表示,奈及利亞、厄瓜多以石油為主要外匯來源,埃及向來以觀光業聞名全球。非洲黃金海岸的迦納,天然資源豐富,從黃金、石油、鋁和錳等礦產到可可等農產,迦納在今年 3 月發行規模高達30 億美元的31 年期債券,並獲得超乎預期的七倍超額認購的熱烈回響。

6個關鍵圖,掌握前緣債投資契機。

前緣市場到底有多吸引人?可以獲得如此超額認購?前緣市場債券規模在全球債市裡比重有多少?有沒有流動性問題?波動是不是很高?數字會說話,安斯岱用數據為投資人釋除疑慮。


關鍵圖1-上百兆全球債市前緣債市占不到1%

資料來源:摩根和安本標準。

全球111兆美元債市裡,前緣債市規模6,150億美元,市占率1%不到,但十年前,前緣債市規模幾近於零,如今逾六千億元,市場成長快速。前緣國家強勢貨幣主權債券目前市值規模約1,610億美元,當地貨幣主權債約3,980億美元,約占65%,強勢貨幣公司債約6%,當地貨幣類主權債和公司債占4%。從摩根相關債券指數市值來看,前緣市場債占整體新興債比重從2016年以來快速成長,一度站上25%

關鍵圖2-前緣市場債券高殖利率

資料來源:安本標準投資。

若從資產配置的角度來看,前緣市場債券具有相當的優勢。首先,是高殖利率:前緣市場美元債殖利率為6.43%,若再計入當地貨幣債,殖利率會在更高,安本前緣市場債券投資組合當地貨幣主權債約26%,現金8%,其餘皆為強勢貨幣主權/類主權債和公司債,最新殖利率達8.22%,存續天期約4年,另外經理人也會做匯率避險操作。


關鍵圖3-前緣債券與主流債種的低相關

資料來源:安本標準投資。

再來,前緣債與成熟市場主權債、美國國庫券的相關性做比較,安斯岱分析,兩者相關度為0.2、-0.03,再加上外資滲透比低,較不容易受到市場波動影響。前緣市場國家間的差異性也高,讓彼此之間的關連性持續偏低,因此投資在前緣市場,有助投資組合降低風險。




關鍵圖4-前緣債券低違約率

資料來源:安本標準投資。

投資債券,債權人最擔心的就是收不到利息和被倒帳,過往新興債投資經驗讓投資人擔心會誤踩地雷,但從違約率數據來看,安斯岱指出,前緣市場債歷史平均違約率也較美高收等以高收益為號召的資產類別更低,顛覆了投資人對此類債券的刻版印象,使前緣市場債在有較高收益的同時卻享有較低違約的優勢。


關鍵圖5-專業管理降低波動

資料來源:安本標準投資。

波動度方面,前緣市場大盤指數近三年波動度不超過10%,多半在5-8%之間,安本新興債投資團隊管理下(綠色線)的前緣債投資組合波動度,近期波動度竟然還調控得宜,竟然比新興債大盤指數的波動還低。





相較其他基金的介紹,安本標準投資毫不隱藏地將其債券交易流動性難易度分享給投資人,在關鍵圖6裡,安本前緣債投資組合五成以上資產根據Bloomberg流動性分數是屬於高度流動,九成以上資產可以在正常或極度情境下在8-14個工作天內賣出。至於買賣價差的歷史資訊,前緣債差目前是低於五年均值,顯示這類型資產的流動性並不如大家想像差。


關鍵圖6-現在前緣債交易的流動性

資料來源:安本標準投資。
錢進前緣市場,IMF馬首示瞻,還要實地訪查。

IMF援助有利前緣市場債市發展

資料來源:安本標準投資。

值得注意的,政治與經濟因素,在前緣市場的相關評估當中,遠比地域環境重要。安斯岱認為,由於前緣市場投資資訊相當有限、也無法透過券商等管道取得相關的研究資訊,安本標準以實地訪查的方式,實際與各前緣市場國家財政部長、央行行長、財金領袖訪談,掌握第一手的投資資訊。投資流程中,同時整合了駐外使館代表、民間放款機構、銀行家以及來自世界銀行與國際貨幣基金組織的專家的看法。


尤其,IMF對前緣市場的支援,也是他們重要的觀察指標,例如阿根廷在2018年獲得IMF允諾570億美元金援時,安本標準看好阿根當地貨幣債。由於IMF會依據各國經濟改善情況再逐一撥款援助,安斯岱指出,IMF在阿國總統初選前如期撥款給阿國馬克里政府,「我們政治評估和查覺作多阿根廷是市場最擁擠的交易,我們專業判斷就是落袋為安、暫時出場。」


安斯岱還無私分享安本標準對前緣市場債券做各種壓力測試,美元轉強和人民幣貶值對前緣債的衝擊是各種情境衝擊最大的,對於有興趣前緣債的投資人,可以多加參考,但仍要留意這是經理人盡職的調查和研究,並做風險控管,惟世事難料,若有意外也是要必須承擔的投資風險。

資料來源:安本標準投資。
這樣挑Frontier債券基金

邊境債/前緣債基金,目前在台灣算是另類和稀有金融商品,境外有野村投信總代理NN邊境市場債券基金和安本標準投信總代理安本標準-前緣市場債券基金,境內基金則有野村投信2018年7月募集發行野村邊境高收益主權債基金,以及目前正在募集柏瑞新興邊境高收益債券基金。


全球央行展開降息循,大家拼命找收益,從高收益債轉向新興市場,如今再繼續往前衝,來到前緣市場。對於有每月現金收益需求的投資人,邊境/前緣債的殖利率高,相對可以配出的收益也較多,這類型債券自然會吸引市場目光,但市場仍有其風險,投資這類債券基金就要特別挑選基金公司。


另外,目前核備在台銷售的frontier債券基金,主要以美元、新台幣和人民幣為主,配息率比一般配息債券型基金略高,但配息高低仍依各家配息政策而異,惟檢視三家已開始配息基金,最低都有6.5%,有時還有高達9%,境外基金再比投信基金高出一個百分點,大約在7-8%。


柏瑞緊鑼密鼓募集的柏瑞新興邊境高收益債券基金,與其他三檔最大不同,除有新台幣、人民幣、美元,還有澳幣和南非幣級別。據瞭解,配息率會因貨幣級別有差,澳幣最低(7%左右),新台幣和美元預期有8%以上,人民幣還可以再拉高1個百分點,南非幣就還可達兩位數。


不同貨幣級別基金,主要在滿足該貨幣投資人的需要,一般投資人不要看到高配息就抓狂,馬上就將新台幣換成南非幣,只為了賺南非幣級別的高配息,主要是南非幣匯率波動太大,賺了利差恐怕會賠在匯差;但投資人自己很能掌握南非幣匯價,當然就另當別論。


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